市場對美國聯準會（Fed）暫停升息的預期提振全球股市走升。截至11月24日結束的當週，美國公債殖利率回穩支持全球股市收高。全球股市上週上漲0.9%，成熟市場股市和新興市場股市分別上漲1.0%和0.9%。

因通膨預期降溫，美國公債殖利率觸及多月來低點，美國股市上週再度收漲。美股主要指數連續第四週收高，標普500指數、道瓊工業指數和那斯達克指數分別上漲了1.0%、1.3%和0.9%。

歐洲股市上週表現分岐，總經數據顯示，歐元區企業活動下滑（11月採購經理人指數保持在收縮態勢，就業數據三年來首次呈現下滑）；英國富時100指數上週下跌0.2%，德國DAX指數則是上漲0.7%。中國市場上週表現震盪，上證綜合指數下跌0.4%，香港國企股指數和恆生指數分別上漲1.1%和0.6%，因投資人持續估對民間不動產開發商進一步刺激措施的影響。

焦點主題：道瓊歐洲600企業獲利表現平淡。第3季企業財報季接近尾聲，截至11月24日當週，道瓊歐洲600指數企業中約93%的企業已公佈上季財報，因受到複雜的經濟環境影響，僅53.3%的企業獲利優於市場預期，10.7%的企業獲利符合市場預期，而36.1%的企業獲利低於市場預期，為疫情低點以來表現最差的一季。

在已公佈財報的企業當中，科技和金融類股獲利優於市場預期的比率最高，約65%；能源類股則約為60%。獲利成長強勁也支持這些類股的表現。歐洲金融類股今年以來上漲了約18%，而歐洲科技類股則上漲了約27%，表現優於道瓊歐洲600指數的漲幅約12%。

以類股的角度來看，星展集團持續看好歐洲科技類股，特別是在半導體領域。這些產業領導者在半導體領域擁有強大的智慧財產權和近乎壟斷的地位。此外，星展集團認為半導體類股可望受惠於人工智能（AI）熱潮，因為作為整合元件，晶片組在推動AI進展方面發揮了關鍵作用。

信貸市場：由於對美國債務的擔憂，長天期債券的風險仍然較高

過去數月的數據顯示，美國聯準會（Fed）的升息循環在對抗通膨壓力方面已逐漸展現成效；今年初以來，美國10年期通膨預期一直保持穩定。這意味著市場參與者現在預期通膨將獲得控制，這也暗示著Fed對抗通膨的升息循環已經結束。儘管通膨趨緩並預期Fed將暫停升息，但下半年以來，由於市場擔憂美國持續惡化的財政，美國10年期公債的期限溢酬大幅上揚；這主要是受升息導致市場對美國不斷增加債務利息負擔的支付能力產生擔憂。

相關的擔憂凸顯了星展集團看好投資等級和短天期信貸的觀點。波動度和上升的期限溢酬顯示，在債務可持續性問題仍然存在的情況下，長天期債券仍然最具風險。另一方面，Fed暫停升息的可能性則是使短天期債券變得較具吸引力，星展集團維持看好3到5年的存續期間。此外，目前地緣政治持續呈現緊張局勢，再加上升息環境的後期，投資人應佈局投資等級信貸（A/BBB），最小化潛在的損失風險，同時為利率環境的轉變做好準備。

外匯：美國聯準會（Fed）和歐洲央行（ECB）政策分岐縮小

美元指數（DXY）貶至103.4，略低於2022年底103.52的水準。市場普遍預期週四將公佈的美國PCE平減指數也將隨兩週前消費者物價指數（CPI）放緩，因此對美元持謹慎看法。根據彭博，10月整體CPI將從9月的年增3.4%（月增0.4%）放緩至3.1%（月增0.1%），核心CPI將從9月的年增3.7%（月增0.2% ）放緩至3.5%（月增0.3%）。

市場可能因週五Fed主席鮑威爾發表的談話回補美元空頭部位。由於美國經濟的韌性，鮑威爾應不會宣布對抗通膨勝利。11月29日，美國經濟分析局可能會將2023年第3季GDP的季增年率從4.9%上修至5%。由於近期美國股市因美國公債殖利率的下滑而走升，明天將公佈的消費者信心指數可能會意外回升。關注週四公佈的首次申請失業救金人數，藉以觀察美國勞動市場復甦跡象。截至11月18日當週，首次申請失業救濟金人數下降至20.9萬人，市場普遍預期將自前期的23.3萬人降至22.7萬人。

鮑威爾應該會重申利率維持於高檔較長一段時間，藉以壓抑通膨回到2%目標，降低市場對降息的預期。Fed將關注12月8日的月度就業報告和12月12日公告的11月CPI數據，在12月13日進行的政策會議上決定是否實施9月經濟預測摘要中所描繪的升息。

歐元兌美元在1.10阻力附近徘徊，過去兩週歐元一直在1.0852至1.0965之間波動。週一，ECB總裁拉加德可能會告訴歐盟議會，ECB有能夠暫停升息週期，藉以觀察過去升息對停滯性通膨的歐元區經濟的影響。拉加德也將敦促歐盟領導人在2023年底前就財政規則達成一致，並補充ECB在制定貨幣政策時需要明確財政政策方向。ECB警告，歐元區銀行已顯現出因融資成本上升、貸款量下降、貸款違約增加和逾期還款導致利潤受到擠壓的壓力。

ECB於10月26日首次暫停升息，實質再融資利率已轉為正值，2022年7月至2023年9月的再融資利率調升450個基點至4.50%，且10月CPI年增率已放緩至2.9%，一年前通膨率高點為10.6%。市場普遍預期週四將公佈的11月CPI年增率將從10月的2.9%降至2.7%，核心CPI年增率將從4.2%降至3.9%。ECB在12月14日的利率會議上應會再次暫停升息。然而，拉加德也將舒緩市場對降息的預期。兩週前，她警告稱，由於基期效應，未來數月通膨可能上揚，預期通膨需要到2025年末才能回到2%的目標。拉加德暗示，利率維持在高檔較長時間，意味著“未來數季”政策利率不會調整。

美元利率：尋找殖利率的支撐

過去數週美國公債的漲勢可能已經失​​去動能。美國公債10年期公債殖利率自10月23日創下 5.02%的高點以來，下滑至4.36%的低點，上週五收在4.47%。公債殖利率有充分的理由下滑；主要是勞動市場降溫、通膨趨緩和聯準會（Fed）升息接近尾聲（自上次聯邦公開市場委員會會議以來Fed官員言論更加平衡），市場對升息週期延長的擔憂已經消失。值得注意的是，公債隱含波動率回落至今年波動區間的下緣也反映了此現象。

星展集團認為，2年期公債殖利率處於合理的水準（反應2024年將會降息3至4次），但長天期公債殖利率可能已經過度反應。分析影響10年期公債殖利率的關鍵因素，通膨平衡率的下滑對10年期公債殖利率下滑約貢獻10個基點，而其餘30個基點可歸因於期間溢酬的下降。一個月前，市場參與者也擔心公債供給增加和美國經濟強勁成長，導致期間溢酬上升。本季公債供應量暫時減少（由於一次性稅收徵繳優於預期），但美國巨額財政赤字和第1季公債發行量增加的總體情況並未改變。

整體而言，星展集團認為Fed可能擔心金融條件快速趨於寬鬆（反應在股市的上漲和投資/非投資等級信貸利差收緊，即使殖利率下滑）。儘管有理由擔心當10年期公債殖利率達到5%時可能上升的過快，但反之亦然；如果10年期公債殖利率快速下降至4.5%以下，則也存在過低的風險。需要注意的是，金融條件過於寬鬆可能支持經濟，並導致利率長時間維持在高點。市場對美國經濟的悲觀情緒（反應在殖利率曲線倒掛）應該也會淡化。因此，星展集團認為，美元長天期利率下滑和殖利率曲線趨於平坦的狀況可能反應過度。Fed官員可能會開始回應市場對政策利率過於鴿派的看法。


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