繞過荷姆茲海峽的選項受到威脅。從伊拉克領土發射的無人機襲擊了位於利雅德和麥地那地區的東西向原油管道，沙烏地阿拉伯能源部也於9月11日證實，目前該管道因預防措施而關閉。這條長達1,200公里的輸油管從東部的阿布蓋格（Abqaiq）延伸至紅海的延布（Yanbu），目前為止每日平均輸送約400萬至500萬桶原油，在荷姆茲海峽持續受影響的情況下，它一直是沙烏地阿拉伯主要的繞道路線。沙烏地阿拉伯輸油管基礎設施遭到攻擊是油價走勢最糟情境之一，儘管在將此因素納入考量前仍存在一些不確定性。首先，這是一次預防性關閉，損壞情況仍在評估中，因此不確定這是為期幾天的問題還是更嚴重。延布港的庫存可以支援5至7天的出口，但若管道關閉時間超過此期限，將對石油市場造成巨大干擾。其次，是誰發射了無人機仍不確定，責任歸咎於在伊拉克運作的伊朗支持民兵，但沒有人承認發動襲擊。因此，目前應該還不會進行報復。

紅海與曼德海峽風險急遽升溫。此次預防性停運發生之際，胡塞武裝勢力恰巧佔領了曼德海峽的邁翁島（Mayun island），並沿著葉門紅海沿岸推進，即便管線能迅速恢復運作，沙烏地阿拉伯的石油供應流仍面臨威脅。沙烏地阿拉伯的原油供應量已降至逾三十年來的最低水準，且目前面臨進一步下修的風險。近期，葉門戰場局勢明顯升溫；上週，胡塞武裝襲擊了日產能40萬桶的吉贊（Jazan）煉油廠及其他沙國能源設施，迫使部分營運暫時中斷。這顯示戰術已從針對航運的攻擊，轉向對固定出口與加工基礎設施的實質破壞。若攻擊蔓延至其他出口基礎設施，考慮到沙烏地阿拉伯的紅海出口終端（延布）一直作為避開荷姆茲海峽之桶油的主要洩壓閥，這將引發石油市場的尾端風險。若繞道運輸能力亦遭受攻擊，這將構成全新的風險，且難以判定該問題能否透過美伊協商解決，亦或是與葉門內戰掛鉤的獨有升級邏輯。

情勢升級目前勝過各項狹隘協議的達成。隨著戰爭進入第七個月，布蘭特原油價格處於每桶100美元之上，而這僅僅是紙上市場（paper markets）的表現。現貨市場的交易價格比布蘭特原油價格每桶高出10至15美元。石油價格的上漲不僅是戰爭風險溢價，而是實物供應短缺再次加劇，因為衝突在過去十天急劇升級，短期內局勢走向似乎更傾向於進一步惡化而非解決。經歷一個月的平靜後，美國的攻擊行動已轉向直接瞄準伊朗的出口船隊，分別於9月5日摧毀3艘伊朗原油運輸船，並於9月8日再摧毀5艘（其中4艘位於阿曼灣，1艘靠近哈爾克島）。伊朗則宣稱對海灣內的2艘美國船隻與8艘油輪發動了報復性襲擊，並警告科威特與巴林港口附近的船員棄船。伊朗也宣稱，對等回應的時代已經結束，且目前看來，其彈藥供應似乎並無匱乏之虞。

一條平行的外交軌道正在進行中，但最終結果不明。據稱伊朗和阿曼正在敲定一條臨時航運走廊，而海灣國家外交部長原定於週一在阿曼薩拉拉（Salalah）會見伊朗外長，這是自戰爭開始以來的首次此類聚會。星展集團的解讀是，這些外交管道的規模與武裝升級並不對等。走廊談判僅涉及船舶航線，而美伊之間的軍事行動則是關於政權生存及結束戰爭的條件。因此，星展集團認為狹隘協議無法解決目前定價的驅動因素，並認為近期市場走向更有可能測試每桶120美元，而非趨向穩定。狹隘協議或許能帶來短暫的喘息，但唯有美伊之間敵對行動的持續暫停才能使市場重回平靜。

狹隘協議看起來會是什麼樣子，美國將如何回應？談判中的協議是伊朗與阿曼之間的事，而非伊朗與美國，這種區別是問題的核心。根據伊朗外交部描述的條款，船隻將藉由伊朗領海進入海峽，並主要藉由阿曼水域離開，且此安排在國際海事組織（IMO）文件中作為一種諒解而非具約束力的條約。伊朗明確表示，這是局部的，且以美國停止攻擊為前提；同時宣布計劃建立一個更廣泛的限制區，從美國海軍封鎖線延伸至荷姆茲海峽並進入波斯灣，在此範圍內，任何未經伊朗批准進入的船隻將被列入伊朗制裁名單。美國的回應很可能是拒絕承認這一切。一條引導交通藉由伊朗領海、使美國對伊朗港口的封鎖保持不變，並保留伊朗對哪些船隻可以通行之決定權的走廊，不太可能滿足美國對恢復航行自由的定義。船東面臨另一個問題。由於美國先前曾將對德黑蘭的付款定性為可制裁行為，因此使用受伊朗制裁的路線本身就具有商業風險，航運商將對使用任何此類路線持謹慎態度。

為什麼荷姆茲協議如此難以達成？美伊雙方爭論的基礎是互不相容的法律基礎，而不僅僅是條款上的差異。伊朗於1982年簽署了聯合國海洋法公約（UNCLOS）但從未批准，而美國也不是該公約的締約國，因此過境通行問題取決於對習慣國際法的競爭性解讀，而非既定的條約義務。伊朗主張可以基於國家安全理由限制交通；美國長期以來的立場是，過境通行是所有國家皆須遵守的習慣法。此外還有收入層面的考量，也是關於通行費的爭端。在6月的停火協議之前，伊朗曾徵收高達200萬美元的非正式通行費，且伊朗官員已暗示未來的安排將包括為海事服務收費，每年可產生數十億美元的收入，伊朗需要這些資金進行重建。美國稱此類付款為可制裁行為。此外還涉及實體層面的因素，目前已經提出了許多方案。伊朗在4月發佈自己的批准沿海路線，阿曼在6月與國際海事組織（IMO）合作制定了南部走廊，而伊朗現在又以伊斯蘭革命衛隊（IRGC）限制區的形式宣佈第三種方案，令船東對於哪條路線風險最低感到真正的困惑。最後，軍事升級不斷破壞談判。每當走廊安排即將完成時，新一輪的打擊交換就會重置雙方的立場。

在局勢升級平息之前，海灣地區的運輸量可能不會對狹隘協議產生實質性反應。美國能源部長萊特（Chris Wright）9月曾表示，經由荷姆茲海峽供應的原油日均量超過900萬桶，若加上輸油管的繞道容量，流量大約是衝突前水準的三分之二或更多。然而，星展集團認為這並不代表目前的實際情況。船舶追蹤數據顯示，過去十天平均每天只有10艘商品船，是5月以來的最低水準。與戰前2,000萬桶的每日原油和成品油流量相比，6月與7月的流量可能已恢復至1,400萬至1,500萬桶，但從8月開始缺口再次擴大，出口損失增加，這既來自伊朗的封鎖，也來自沙烏地阿拉伯的生產損失。目前，缺口可能再次接近900萬至1,000萬桶，即在衝突初期高峰期看到的水準，當時尚未出現隱密航運。若有狹隘協議，這一缺口可能會略微縮小，但供應回升頂多只是部分。一個現實的結果是，每日船舶數量回到中低雙位數，而不是接近戰前常態的任何水準。船東的通行意願將取決於被擊中的風險，而非走廊的定義。

什麼能讓伊朗回到談判桌？這就是經濟（儘管有軍事實力的協助）比政治更值得關注的地方。美國海軍封鎖可能已經實現了十年制裁都無法達到的效果。伊朗大約已經七週沒有透過荷姆茲海峽進行實質性的原油運輸，這是歷史上首次出現如此長的情況，切斷了對其唯一主要剩餘客戶中國的新供應。這也正在耗盡外幣收入的主要來源，並可能迫使伊朗透過印鈔來支撐支出，進一步提高通貨膨脹風險。最近的經濟出局行動（Operation Economic Outcast）也旨在關閉銀行和前線公司網絡，並限制伊朗將已在海上的貨物貨幣化的能力。若收入緊縮對伊朗來說變得難以承受，那可能會成為妥協的潛在因素。

這種情況何時會發生？最近川普預測，戰爭將在11月期中選舉後結束，因為他認為伊朗在戰略上拖延衝突，旨在影響美國選民並確保一個更軟弱的美國政府。一旦這一策略失敗，他相信伊朗將無法再堅持下去，戰爭也將結束。但星展集團謹慎提醒，沒有證據支持這個11月的時間表。伊朗本週的訊息立場反而變得更強硬，且有報導稱伊朗已重建導彈能力，若美國升級局勢，可能會加強對美國和海灣資產的打擊。事實是，伊朗的財政能力是有限的，且正在縮小，這是戰爭最終結束最可信的機制，但時機是不可預測的，且不太可能與美國的選舉日程精確吻合。即使政權面臨巨大的財政壓力，在投降之前仍會先嘗試升級，因此短期油價仍可能呈現大幅波動。

目前星展集團維持預估不變，但悲觀情境和最糟情境的風險一直在增加。在回歸基本情境之前，將處於悲觀情境一段時間。若局勢發展比目前預期的更糟，星展集團的預測將面臨上修風險。

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