資產配置脈動

通膨溫和、企業獲利強勁、評價面合理：金髮女孩經濟回歸。7月初以來，美國與伊朗的危機以及能源價格上漲主導了市場情緒。然而，儘管布蘭特原油價格介於每桶85至90美元波動，美國通膨依然溫和，7月核心消費者物價指數（CPI）年增2.5%（6月為2.6%）。這項平穩的通膨數據為美國聯準會（Fed）在決策中採取觀望態度提供了更多空間。根據聯邦基金利率期貨數據，9月升息的可能性已從7月24日的72%的高點降至約32%。

溫和通膨的持續正值全球企業獲利持續成長之際。今年以來，預估獲利成長32%，遠高於2025年的12%及2024年的6%。強勁的人工智慧（AI）資本支出週期支撐獲利成長動能，隨著大型雲端業者持續籌集資金並投資於相關領域，這樣的趨勢未來數季可望持續。

一系列利多因素還包括全球股市本益比顯著回落，目前約18.7倍的前瞻本益比與30年均值大致一致。星展集團相信，目前通膨溫和、獲利強勁且評價面合理的“金髮女孩”經濟將在未來數週支撐風險情緒。

資金流向多元化的趨勢持續。根據EPFR Global的數據，資金流向多元化的趨勢持續進行中，主要重點如下：

• 跨資產資金流向：從跨資產的角度來看，投資人情緒正轉向偏好風險，全球股市在股債資金流動總量中所佔比例越來越大。2026年上半年，流入股市的資金達5300億美元，佔總流量的54%。但第3季開始，隨著美國與伊朗緊張局勢的緩和，風險偏好回升，此比例已增至63%。
• 股票資金流向：從地區角度來看，數據顯示資金正從美股轉向日股。2026年上半年，美國佔股票型基金總流入量的96%，而日本則佔4%。但第3季開始，美國的佔比已降至90%，而日本則增加至16%。同時，亞洲不含日本股市則持續呈現資金淨流出。

市場焦點

美國經濟數據不如市場預期，動搖聯準會（Fed）升息預期。市場對7月非農就業人數大幅不及預期（實際數據減少2.3萬人，市場預期為增加8萬人）以及6月數據向下修正感到意外。相較3月至5月期間，招聘動能已大幅放緩。通膨部份，儘管7月消費者物價指數（CPI）符合市場預期，但相較6月有所下滑，顯示物價壓力正在舒緩。由於招聘動能和物價壓力均趨於溫和，Fed升息的理由也隨之減少。市場對Fed升息的預期已較三至四週前有所降低。由於美元指數（DXY）近期的走勢與Fed升息預期密切相關，因此DXY跌破100.00整數關卡。

美元兌日圓干預的塵埃落定。日本央行（BOJ）過去一週並未干預外匯市場。官方數據顯示，自干預以來，BOJ可能在7月30日賣出了高達528億美元以買入日圓，這是歷史上最大規模的單日干預。美國財政部也超越了利率檢查，積極出售歐元買入日圓，但絕對金額並不大。因此，Fed參與干預的影響主要是一個訊號。此外，由於Fed出售的是歐元而非美元來為日圓購買提供資金，因此Fed似乎不希望美元兌日圓顯著低於近期水準。整體而言，星展集團認為市場將逐步回歸基本面，短期美元兌日圓隨著時間推移仍可能回升。雖然美元兌日圓在升至160.00的過程存在壓力，但仍可能突破。

新加坡股市的利多依然存在。新加坡2026年第2季GDP年增率小幅上修至5.9%，主要反映製造業和服務業擴張更加強勁。由於2026年上半年表現強勁以及AI產業蓬勃發展可能持續，星展集團已將2026年GDP成長率預測從4.3%上調至5.0%，這與貿易和工業部（MTI）上修的4.5%至5.5%預測大致一致。儘管因基期較高，下半年整體成長可能放緩，但貿易相關產業和金融服務業（近期擴張的主要引擎）可能仍具韌性。雖然新加坡股市今年以來的漲幅主要集中在銀行類股，但穩健的總體經濟基本面、約4%的具吸引力股息收益率，以及未來數季將推出的剩餘25.5億新幣股票發展基金（EQDP）所帶來的流動性利多，可望支持市場評價面的提升。

AI運算領域的里程碑式融資協議。輝達（Nvidia）提出的5000億美元第三方融資倡議，可能標誌著AI基礎設施週期的一個重要里程碑，它將擴大數據中心、電力基礎設施和圖形處理器（GPU）可用的資本。這項協議支持AI運算可能演變為一種「可融資資產類別」的觀點，主要基於長期現金流，而非僅僅由大型雲端業者的資產負債表提供資金。如果成功，這可以緩解對AI資本支出上升的擔憂，降低大型雲端業者的預付債務負擔，吸引來自私人信貸、基礎設施基金、保險公司和退休基金的機構資本，並延長AI投資週期。然而，考慮到GPU的快速過時、不確定的擔保品價值、再融資風險以及長期使用義務，該模型並非沒有風險。整體而言，星展集團認為這項協議對大型雲端業者而言是正面的影響。

市場獲利能力擴大。截至2026年8月12日，已有約91%的美國企業發佈上季財報。數據表現強勁，約87%的企業獲利優於市場預期，顯示企業獲利持續具有韌性。重要的是，獲利能力已擴展到科技類股之外，醫療保健、能源和金融類股的獲利優於市場預期的比率分別高達96%、90%和88%。這顯示獲利韌性在市場中變得越來越廣泛。由於強勁的資本支出動能已到位，星展集團預期這種擴大的動能可望維持，因為傳統產業將會擁抱AI藉以提高效率並增加獲利能力。

關鍵問答

問題：黃金是避險資產還是長期資本利得資產？

CIO觀點：黃金在投資組合中的作用是作為長期報酬的來源，同時也是降低整體投資組合波動性的風險分散器。

為了量化持有黃金的好處，星展集團運用全球股市、全球投資級債券和黃金的月報酬（1998年12月至2026年6月）回溯測試了一系列假設的平衡投資組合。每個投資組合每年根據策略目標權重進行再平衡，黃金配置比率從0%到15%。回溯測試顯示，在投資組合當中配置5%至15%黃金，可以帶來較高的風險調整後報酬和較小的跌幅。

然而，重要的是，投資黃金的好處仍需長時間的佈局才能顯現，而不是短期。黃金不是可靠的短期通膨避險工具、不是每次股市下跌避險的保證，也不是本質上低波動性的資產。黃金對投資組合的價值主要來自於其與股市和債市長期的低相關性。因此，投資人應保持對黃金的核心配置，逐步調整部位，而不是根據價格預測進出市場。

問題：您對半導體和AI記憶體產業的最新看法為何？

CIO觀點：晶片製造商和大型雲端業者的第2季財報，提供了比指引超出預期更為罕見的訊息：切實的證據顯示，投入AI的巨額資金正在開始產生報酬。大型雲端業者不但沒有退縮，反而堅定地保持或提高了AI資本支出計畫，顯示AI的支出熱潮仍然非常完整。

這與伴隨記憶體產業近期拋售的說法背道而馳。看起來像是一場信仰危機的，更實際地說，是過度擁擠交易的平倉。記憶體類股承受修正的大部分衝擊，考慮到股價之前的漲幅，這並不令人意外。

然而，隨著高頻寬記憶體和DRAM的需求從GPU擴展到CPU、特殊應用積體電路（ASIC）和推論工作負載，它們作為AI基礎設施堆疊中主要瓶頸的地位並未減弱。長期供應協議也鎖定了大部分產能的價格，為未來的營收和獲利提供了強勁的能見度。潛在股票回購和股息計畫，可望成為近期的催化劑。

相對於週期的中期獲利能力，目前的評價面似乎不高。對於願意承受短期波動的投資人而言，目前的水準為佈局更廣泛的半導體和記憶體提供了一個更具吸引力的切入點。

本週關鍵經濟數據

星展集團預期中國人民銀行（PBOC）將維持1年期LPR不變，因為穩健的出口和工業活動應會繼續支持成長動能。在強勁的外部需求支撐下，星展集團預期中國工業生產年增率將從6月的5.3%小幅升至7月的5.4%。受惠於區域AI電子成長週期，中國出口保持強勁，7月年增23.9%，而高科技和設備製造業的次級採購經理人指數（PMI）保持在擴張區間。然而，中國國內動能仍然不均；7月零售銷售年增率放緩至0.4%，部分原因是早期貿易補貼的高基期效應。家庭情緒因就業前景不確定、收入成長放緩以及預防性儲蓄增加而疲軟，而低迷的房價則持續拖累家庭財富和消費。投資也保持疲弱，7月固定資產投資預計將進一步收縮，今年以來年增率為負6.0%。

日本本週將公告第2季GDP、7月貿易數據和CPI數據。星展集團預期第2季GDP季增年率將從第1季的1.8%降至0.8%。成長主要由國內需求所帶動。由於薪資合理成長和旨在抑制通膨的能源補貼，第2季消費指標似乎有所增強。相較之下，第2季實質出口尚未顯示出顯著復甦。7月貿易數據將顯示出口值成長進一步加速至年增20%。同時，CPI年增率將從6月的1.7%升至7月的2.0%。這些數據將與7月前20天的初步貿易數據和早些時候公佈的東京CPI數據保持一致。整體而言，這些數據可能強化BOJ在9月會議提前升息的理由。然而，實際行動仍將取決於市場動態，包括美元兌日圓走勢和9月美國聯邦公開市場委員會（FOMC）會議的結果。