資產配置脈動

美國聯準會（Fed）“鷹派”立場、就業數據疲軟以及企業獲利強勁等因素相互影響。全球股市的上漲動能在上週開始消退，因為美國5月和6月的新增非農就業人數下修25.8萬人，且美國在過去三個月僅增加了10.6萬個就業機會。雪上加霜的是，美國對外國貿易夥伴加徵新的關稅，這使得美國的平均關稅稅率升至約15.2%（為1930年代以來的最高水準），對美國企業和消費者而言，這是一筆沉重的稅負。預計未來數月通膨壓力將呈現上揚，因為國內生產商可能將部分關稅負擔轉嫁給最終消費者，而此時就業市場已經呈現疲軟。

同時，7月聯邦公開市場委員會（FOMC）決議没有重大意外，Fed主席鮑威爾並未強烈暗示9月將降息。儘管Fed的立場“鷹派”，但科技股強勁的獲利表現，例如Meta和微軟等公司獲利高於市場普遍預期，也提振了市場情緒。隨著川普政府著手完成剩餘的貿易協議，預計未來數週風險性資產將出現較大的波動；投資人可透過配置黃金分散投資組合風險，在不確定時期，黃金是較佳的投資組合分散工具。

留意政策不確定性和市場波動的脱鉤現象：歷史經驗顯示，政策不確定性和市場波動（以VIX指數為代表）往往同步變化。但自今年以來，這種情況已不再如此，儘管政策不確定性上升，但市場波動仍保持低迷。這種差異可歸因於兩個因素：（1）川普頻繁的政策轉變使投資者難以有效地反應這些政策風險，目前圍繞全球關稅的慘敗就是一個很好的例子；（2）市場已經假設川普將關稅作為更廣泛的非貿易相關議程的談判工具，而這些威脅最終不會完全實施。無論如何，解決這種模糊性問題的方法是保持投資組合多元化。

美元疲軟：樂觀主義。美國財政可持續性和去美元化擔憂導致美元指數今年大幅回落。然而，美元疲軟也有雙重好處：（1）美元疲軟將略微提振美國企業獲利，因為企業海外營收約佔標普500指數企業營收的28%；（2）美元疲軟將支撐新興市場資產進一步上漲，因為美元疲軟將緩解該地區的金融狀況，並使擁有巨額美元計價債務的國家受惠。目前的環境為投資人提供了極具吸引力的選股機會，尤其是在特定的亞洲市場。

 

市場焦點

新的關稅制度正在實施。美國在8月1日截止日前公佈了主要貿易夥伴的稅率。值得注意的是，美國和歐盟同意對歐盟進口產品徵收15%的全面性關稅（先前為20%）。日本和韓國也成功與美國談判，分別將進口關稅從24%和25%降至15%。然而，對於未能達成協議的國家，現在將面臨高額的新關稅。對來自瑞士、加拿大、印度和台灣的進口產品，將分別徵收39%、35%、25%和20%的關稅。川普也宣佈對轉運貨物額外徵收40%的關稅。此外，美國和中國繼續延長美國對中國商品90天的對等關稅暫停期。目前的暫停期將於8月12日到期。

大型科技企業2025年第2季財報強勁。大型科技企業最新財報顯示AI相關資本支出規模的不斷增長，微軟、Meta、亞馬遜和蘋果均強調了增加AI基礎設施支出的必要性。微軟公佈上季營收為764億美元（年增18%），淨利為272億美元（年增24%），主要受惠於雲端運算業務的強勁成長。Meta營收為475億美元（年增22%），淨利為183億美元（年增36%），主要受惠於改進的廣告推薦功能，該功能可延長用戶使用時間。Meta也成立了超級智慧團隊來推進AI計畫。蘋果營收為940億美元（年增10%），淨利為234億美元（年增9.3%），主要受惠於iPhone和服務業務的強勁銷售。亞馬遜營收為1,680億美元（年增13%），淨利為182億美元（年增35%），受惠於雲端運算業務和消費者需求的強勁成長，抵銷了關稅方面的擔憂。隨著大型科技企業紛紛表示將增加AI相關的資本支出，星展集團認為半導體將是這場持續多年的AI發展的主要受惠者。

迷音狂熱與市場現實。近期迷音股的重現凸顯了市場中投機過度現象的持續存在。然而，這並非普遍現象。雖然某些迷音股大幅走升，但觀察它們的長期表現才能更清晰地了解市場狀況。2020年10月以來，迷音股指數下跌了約65%，而標普500指數則是上漲了約103%。這種鮮明的反差凸顯了星展集團倡導的一個關鍵原則，基本面強勁、獲利穩定、成長持久的企業往往會隨著時間的推移而表現出色。目前的迷音股狂熱提醒投資人，由市場情緒驅動的反彈可能轉瞬即逝，尤其是在缺乏獲利改善支撐的情況下。

疲軟的就業數據影響Fed下一步行動。FOMC維持基準利率在4.25至4.50%的決議大多符合市場預期，但關於9月會議的前瞻性指引卻出乎市場意外。鮑威爾強調，Fed不會立即改變政策立場，並指出持續存在的經濟狀況：“通膨上升”、“低失業率”和“穩健的”勞動市場。然而，最新的就業數據卻呈現不同的景象。 7月非農就業人口僅新增7.3萬人，遠低於市場預期的10.4萬人，5月和6月的數據下修了近26萬人，導致市場重新評估Fed在9月降息的可能性。在FOMC會議和鮑威爾記者會之後，9月降息機率曾低於40%，但目前已回升至60%以上。展望未來，即將公佈的失業率和通膨數據對於Fed下一步決策至關重要。

國際貨幣基金組織（IMF）將2025年全球經濟成長率預測上調至3.0%，但同時指出存在風險。IMF已將2025年全球經濟成長預測上調至3.0%，2026年則為3.1%，理由是美元走弱將提振全球經濟，並緩解金融情勢。IMF還警告，這是一種“脆弱的韌性”，風險包括地緣政治衝擊、貿易不確定性以及央行獨立性面臨的壓力，可能會削弱成長動能。

 

關鍵問答

問題：中美持續的經濟和地緣政治緊張局勢，潛在的長期影響有哪些（尤其是對新興經濟體）？

CIO觀點：持續的緊張局勢（貿易爭端、科技限制和投資障礙）正在重塑全球格局，尤其對新興經濟體。關注美國最新關稅措施對貿易的影響，幾個長期影響相當突出。這些影響包括貿易多元化、供應鏈轉移以及區域格局的演變。美國關稅加劇了全球貿易的摩擦，導致貿易量成長出現結構性放緩。之前依賴出口導向的新興經濟體可能面臨更嚴峻的外部環境，必須轉向國內或區域需求。面對更嚴格的轉運和原產地規則審查，新興經濟體需要提升價值鏈，從基本商品轉向先進製造業、服務和智慧財產權驅動型出口。區域主義可能會加速發展，新興市場對美國需求的依賴程度將逐漸降低，並更多地轉向新興市場間的貿易。長期贏家將是那些利用貿易轉移、建立當地產業產能並在碎片化的全球秩序中保持靈活性的經濟體。東協經濟體憑藉其五大成長支柱（受惠於＂中國+1計畫＂、人口結構優勢、天然資源、基礎建設和旅遊業），可望成為長期贏家。

問題：過去兩年，人工智慧（AI）一直是股市的主要驅動力。您仍然喜歡這個主題嗎？

CIO觀點：AI的持續發展和應用正在形成一種強勁的結構性趨勢，並可望持續。AI正在成為眾多終端使用者不可或缺的工具。

AI的有效性需要先進的演算法和強大的運算能力。因此，未來五年價值鏈將投資超過5兆美元來擴展數據中心容量，藉以滿足激增的需求。這些廣泛而長期的承諾將增強科技產業的投資吸引力。

AI投資激增的關鍵驅動因素包括但不限於：AI應用的大規模採用、企業AI的整合以及政府主導的AI投資。

同時受惠的產業包括IC設計、雲端和數據平台、半導體、發電、晶圓代工、軟體應用、網路安全和工業自動化等。

整體而言，AI主題將繼續為龐大的價值鏈提供豐富的投資機會和巨大的潛力。

問題：黃金漲勢將持續多久？我擔心自己可能錯過了機會。

CIO觀點：星展集團看好黃金的觀點是長期的。多國央行的買盤、去美元化和法定貨幣貶值等利多因素本質上是結構性的，在可預見的未來將持續存在。

黃金佔國際儲備的比例維持在約21%（截至2025年2月），遠低於54年來29%的歷史均值。若將美國、德國、法國和義大利（黃金儲備最多的國家）排除，這個比例將大幅降至11%，這顯示其他央行（如中國、波蘭、土耳其、新加坡和印度）在儲備多元化方面仍有增加的空間。

長期而言（超過10年），黃金已被證明與全球GDP成長呈正相關。星展集團在2025年第2季的黃金展望中對此進行了探討，並以名目GDP成長以及全球債券和股票市值作為預測變數的框架，預估黃金10至15年的年化報酬率可能達到約6.2%。雖然這絕不是確定黃金內在價值的最終方法，但它提供了一些長期潛在報酬的參考。

 

本週關鍵經濟數據

8月5日	美國6月貿易逆差數據	8月9日	中國7月消費者物價指數（CPI）及生產者物價指數（PPI）
8月7日	紐約聯邦銀行1年期通膨預期

由於中國政府近期強調迫切需要進行結構性改革藉以應對產能過剩和通貨緊縮風險，市場關注本週中國7月CPI和PPI數據。美國部份，密切關注紐約聯邦銀行的1年通膨預期，尤其考慮到近期與歐盟和日本達成的貿易協議。這些協議舒緩關稅相關擔憂，提振了市場情緒。最後，美國貿易數據也值得關注。上週的數據顯示，6月先期貿易商品逆差降幅大於市場預期，主因是進口大幅下降。星展集團預期本週公佈的6月貿易逆差完整數據可能會證實這個下降的趨勢。

 

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