資產配置脈動

晴空萬里：市場預期經濟前景良好和關稅不確定性減弱，風險性資產普遍走升。由於川普政府達成的貿易協定帶動了市場情緒回升，全球風險性資產反彈趨勢沒有減弱的跡象。美日貿易協定為即將到來的歐洲和中國談判帶來了一些樂觀情緒。除了貿易不確定性之外，美國景氣循環股持續表現優於防禦性類股也顯示，隨著消費保持穩定，市場預期美國較為強勁的GDP成長，且經濟衰退的可能性已大幅降低。若目前正在公告的財報季沒有出現重大負面意外，未來數週仍可能呈現走升態勢。

面對人工智慧動能增強和關稅不確定性的背景下，企業獲利前景呈現分岐。正在公告的2025年第2季財報數據顯示，關稅對企業的影響呈現多空互見的訊號。例如，現代和通用汽車等汽車公司因受貿易戰影響，獲利疲軟。然而，Alphabet和海力士等科技企業獲利卻優於市場預期。考慮到關稅不確定性和人工智慧動能增強的交叉影響，企業獲利表現分岐的現象可能持續；受惠於人工智慧企業的表現將優於營業利潤率較低且美國生產能力有限的傳統產業。

機構投資人正在為去美元化交易佈局。隨著大而美法案的推出以及對財政可持續性的擔憂日益加劇，去美元化交易越來越受機構投資人歡迎，因為他們開始撤出美國資產。除了美元疲軟之外，去美元化的擔憂也導致資金從美國股市撤出。根據EPFR Global的數據，今年以來（1月至5月），投資人對美國股市的投資減少了3.1%，而對歐洲和日本的投資組合則分別增加了1.9%和0.5%。這樣的趨勢可能持續下去，直到美國恢復財政保守主義。

星展集團維持看好科技股，投資組合應保持多元化。大型科技股的積極表現再次驗證看好科技股以及人工智慧領域的樂觀態度。然而，在關稅不確定性持續下，投資組合仍應多元化以分散風險。

 

市場焦點

美國白宮持續向美國聯準會（Fed）主席鮑威爾施壓。川普政府已對Fed總部耗資25億美元的翻新工程展開新的調查，該工程目前超出預算7億美元，可能存在管理不善的問題。財政部長Scott Bessent更進一步，呼籲對“整個Fed”進行審查。這些行動是川普政府持續努力削弱鮑威爾不願降息的立場的一部分。以下是鮑威爾因刑事指控而提前下台的潛在市場影響：i）若選擇更鴿派的候選人作為其繼任者，股市短期仍可能走升；ii）隨著長期通膨預期上升，收益率曲線將趨於陡峭；iii）隨著Fed信譽下降，美元可能走弱。這樣的情況與星展集團預期的風險偏好方向一致，特別是謹慎看待長天期債券的觀點。

隨著大型科技企業進入財報季，人工智慧繼續佔據主導地位。大型科技企業近期財報突顯了人工智慧日益增長的重要性。Netflix佈上季營收強勁，達110億美元（年增16%），同時將全年預測上調約 15%，主要受惠於穩定的用戶增長、美元疲軟以及強勁的廣告貨幣化。值得注意的是，該公司開始在其最新的科幻系列中整合人工智慧生成的場景，從而實現更快、更具成本效益的視覺效果。Alphabet（Google母公司）上季營收達960億美元（年增14%），優於市場預期。該公司強調人工智慧現在如何對業務的各個方面產生正面影響，包括搜尋、YouTube和雲端。特斯拉上季營收為230億美元（年減12%），汽車交付量下降，但強調其向人工智慧和機器人技術的轉型；執行長馬斯克重申了特斯拉作為一家以人工智慧優先的公司願景，並列舉了其Dojo超級電腦和在奧斯汀的Robotaxi試點項目的進展。人工智慧現在對所有公司都至關重要。隨著人工智慧能力在各個領域不斷擴展和擴大，預計這種趨勢將持續下去。

中國政府警告人工智慧和電動汽車的過度投資。中國的政策轉向，旨在防止“內捲化”，通常指激烈且適得其反的競爭，是解決這一問題的必要舉措。這種價格競爭曾經僅限於製造業，現在正影響人工智慧和電動汽車，侵蝕利潤並阻礙創新，最終損害經濟。例如，比亞迪在2024年佔據全球電動汽車市場8%的主導地位，但在所有汽車製造商中，其利潤僅排名第13名，明顯低於特斯拉的第7名。這代表積極的電動汽車價格競爭導致利潤率疲軟。中國政府意識到這些危險，並正在採取措施進行干預。引導投資提升和增值方向發展，將減輕通貨緊縮壓力，提高企業獲利能力。

科技和半導體仍具吸引力。在創新和國家支持的政策共同作用下，全球對人工智慧的承諾，以建立主權人工智慧能力為基礎，正在推動廣泛的進步。最近艾司摩爾（ASML）的獲利低於市場預期，這具有周期性，但不會破壞整個科技業的穩定前景。對人工智慧基礎設施的支出增加，達數千億美元，正在快速擴大該產業的總市場規模。三大主要超大規模企業從今年開始斥資2,500億美元加強雲端韌性，進一步推動了此趨勢。最近取消對中國的電子設計自動化（EDA）軟體的出口限制，這對該產業的長期穩定是另一個有利因素，也有利於具有全球影響力的領先企業。

解放日以來，關稅的影響有限，最新的協議符合預期。美國將對日本進口產品的對等和汽車關稅稅率從25%降至15%。作為交換，日本承諾在美國投資5500億美元，並將在其現有的免稅配額內增加美國米的進口。繼本週美國與日本、印尼和菲律賓的貿易協議取得協議後，市場現在希望看到進一步的積極發展，特別是與歐盟達成協議。自解放日以來，關稅的影響似乎有限，最近的協議與市場預期一致。

 

關鍵問答

問題：關稅戰對美國、歐洲和亞洲企業的獲利和獲利率有何影響？

CIO觀點：關稅戰沒有贏家。毫無疑問，普遍提高的關稅將對企業獲利將造成不利的影響，外出口商、美國進口商和美國消費者將共同承擔相關負擔，但目前情況尚不明朗。然而，目前財報季的數據顯示，關稅對不同行業的影響各不相同。例如，汽車業的財報顯示，由於關稅，獲利有所下滑，而科技業的獲利則是仍然強勁成長。隨著時間的推移，星展集團預期美國企業會將關稅負擔轉嫁給終端消費者，藉以減輕獲利率的壓縮。

在歐洲，隨著財報季高峰的來臨，獲利預期下調的趨勢正在加速，市場也等待歐盟與美國貿易談判的明朗化。2025年的獲利成長預測已從4月初的6.2%下調至1.7%，並且可能進一步下調。製藥、汽車和資源相關產業（歐洲對美國的主要出口產業）仍是持續關稅談判的關鍵，也是最容易受到影響的產業。同時，奢侈品產業也不太可能從關稅措施中受惠，且在全球經濟前景惡化的情況下，它們仍面臨需求壓力。電信、金融、必需消費以及國防和航空航太等內需產業的獲利較具韌性。

亞洲部份，星展集團認為短期影響仍然可控，因為亞洲先前在川普1.0時代曾應對過類似的政策壓力，且之後已重新調整供應鏈藉以降低相關影響。然而，星展集團預期未來亞洲企業獲利成長將呈現放緩，原因是運費增加、美國終端需求可能減弱以及更廣泛的投入成本壓力。

問題：由於中國在科技領域日益進步，然而美中緊張局勢持續，中國在哪些領域可能挑戰或顛覆美國的全球領導地位？

CIO觀點：中國和美國的科技發展顯然並不一致，而是走上截然不同的方向。美國專注於新的創新和尖端科技，例如人工智慧、半導體IC和雲端基礎設施。相較之下，中國強調以應用和終端用戶為中心的開發，以及將技術整合到工業生產和終端產品中。

這樣的情況顯示美中之間的策略性脫鉤和共存。中國＂新型生產力＂的政策主要目標在於減少對外國技術的依賴，而美國在科技相關的支出與出口管制的主要目標則是在於維護核心半導體、軟體應用和人工智慧領域的領導地位。

很顯然，美中兩國代表了半導體和廣泛科技發展的最大潛在市場（TAM）。因此，投資人應將美國和中國的科技視為互補但各自獨立的生態系統。

問題：由於新加坡通膨溫和，且主要出口產品如藥品和半導體即將面臨關稅，星展集團是否預期新加坡金融管理局（MAS）會進一步放寬新幣名義有效匯率（S$NEER）參數藉以捍衛出口產業？如果不是，為什麼？

CIO觀點：新加坡今年的出口成長表現強勁。然而，這在很大程度上是由於預期今年稍晚將實施關稅，導致出口和轉運提前下單。不排除2025年下半年出口導向產業動能下滑的可能性。然而，情況並非全面悲觀。貿易緊張局勢出現緩和跡象，例如美日貿易協定、歐美貿易談判取得進展，以及美中貿易休戰可能延長。綜上所述，2025年下半年的貿易環境也許較上半年更有利。

整體而言，全年GDP成長預測仍將接近官方0至2%的上緣。因此，在1月和4月採取寬鬆行動後，MAS沒有立即的動力於7月再次採取行動。值得注意的是，美國聯準會（Fed）自2024年12月以來一直按兵不動，而MAS在此期間已兩次放寬政策。MAS在7月有保持耐心的空間，同時保留在10月再次放寬的選項。

 

本週關鍵經濟數據

7月30日	美國2025年第2季GDP	8月1日	美國7月新增非農就業人數；ISM製造業指數
7月31日	聯邦公開市場委員會（FOMC）和日本央行（BOJ）利率決策

密切關注本週FOMC和BOJ的政策利率決策。市場預期FOMC將維持利率不變，主要基於6月美國就業數據優於市場預期，以及預期2025年第２季GDP強勁成長。儘管首次申請失業救濟人數6月以來呈下滑趨勢，但7月新增非農就業人數將呈現下滑。ISM製造業指數可能仍處於萎縮區間，但下滑速度將較6月放緩。日本在最近參議院選舉後，正面臨財政不確定性，市場關注BOJ的利率決策。同時，新達成的美日關稅協議有助於緩解一些圍繞日本經濟前景的擔憂。

 

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