股市：川普全面性加徵關稅引發金融市場震盪

美國總統川普於4月2日宣佈關稅政策（普遍徵收10%，4月5日起生效；對等關稅，4月9日起生效），川普的關稅衝擊超乎市場預期，導致全球股市重挫。上週那斯達克和標準普爾500指數分別下跌10.0%和9.1%。由於川普對歐盟徵收20%關稅，負面情緒也拖累道瓊歐洲600指數下跌8.4%。本週，密切關注美國通膨數據，這是經濟衰退擔憂加劇背景下的關鍵指標。

由於川普決定對中國課徵的關稅提高34%，中國也宣佈自4月10日起對所有美國進口商品加徵34%的對等關稅，亞洲不含日本股市表現疲軟。此外，川普也對日本進口產品徵收24%的對等關稅，高於市場預期，日經225指數收低9.0%。

市場焦點：因應川普貿易戰的投資策略。川普在“解放日”宣佈對等關稅政策之後，金融市場陷入震盪，這是川普政府到目前為止對全球經貿秩序發動最猛烈的攻擊。除了對所有國家的進口商品課徵10%的基準普遍關稅外，川普還對與美國貿易逆差最大的國家徵收高達60%的對等關稅，引發市場對貿易戰升級的擔憂。中國被課徵34%的對等關稅，而歐盟則是20%。很顯然，最新貿易攻勢的規模遠比市場預期嚴重，全球經濟衰退風險已顯現。

市場原本普遍認為，川普的關稅威脅或許是一種談判工具，但實施普遍性的10%關稅，這可能是意識形態的轉變，旨在重置全球貿易結構。歐盟表示，若談判失敗，將會採取報復行動，投資人應為動盪時代做好準備，星展集團的跨資產觀點如下：

• 看好財政刺激政策進一步擴張的市場：中國和歐洲等國家更有能力透過刺激措施來緩衝關稅影響。中國中央政府債務較低（佔GDP的25%），這為其擴大國內需求提供了充足的空間，而歐洲新設立的5,000億歐元基礎設施基金，顯示由財政政策的轉變帶動成長。
• 看好有能力將生產轉移至美國的企業：在通膨削減法案（IRA）等政府激勵措施的支持下，半導體、製藥和航空航太等高利潤產業正在將生產轉移回美國，並且更有能力抵禦供應鏈中斷。

 

固定收益：美國抗通膨債券（TIPS）在停滯性通膨風險與降息預期環境下可望有較佳的表現

“解放日“美國宣佈的關稅措施導致各類資產的劇烈反應，風險規避情緒急劇升高。隨著風險規避情緒蔓延，投資人對美國經濟衰退和停滯性通膨的擔憂加劇，避險需求進一步推升美國公債（UST），收益率因而呈現下滑。在對成長停滯和通膨上揚的擔憂下，星展集團評估2022年時通膨高點以來，TIPS的表現，並強調在目前通膨擔憂下，其投資價值。

回顧2022年，星展集團對TIPS的立場是謹慎的，因為當時TIPS實質收益率為負值，這意味著價格被高估，以至於投資人需要承受來自回到面值效應的負回報。當時，TIPS相對公債有較佳的表現，但2022年仍然呈現負報酬。當時最大的壓力是美國聯準會（Fed）激進的升息措施；在短短1.5年將實質收益率推升至16年來的高點。與當時不同，星展集團認為，隨著Fed已經開始進入降息循環，實質收益率已經達到高點。除非Fed完全改變政策，轉為升息，而這將是前瞻指引上災難性的錯誤；因此，TIPS面臨的最大壓力大致已經過去。此外，成長放緩意味著Fed可能需要在適當的時機降低實質利率，以進一步支撐經濟。這樣的轉折點通常是投資人可能運用的最佳機會。由於目前TIPS曲線非常陡峭，星展集團看好長期TIPS，藉以獲取足夠的報酬補貼。

 

外匯：關稅政策打壓美元表現

美元指數（DXY）：擔憂川普政府4月2日公佈比預期更嚴重的關稅措施將對美國經濟成長造成衝擊，DXY表現疲軟。ISM數據偏軟，也未來支撐DXY。儘管星展集團預期美元在關稅事件風險後將恢復下滑趨勢，但下跌幅度卻令人意外。一線希望，那就是對等關稅將於4月9日才生效，保留談判時間。若有消息指出一些國家將獲得豁免和/或關稅削減，美元可能會收復貶幅。然而，由於美元匯率震盪，透過追蹤關稅動態來評估美元走勢或許是徒勞無功。相反地，可以透過美股變化找尋線索。近期跨資產相關性分析顯示，DXY和美股之間存在正相關性。若美股未能盤整回升，星展集團認為美元持續復甦的前景也很渺茫。目前，DXY在區間低點100.00之前幾乎沒有強勁支撐價位。任何反彈都需要先回升至102.54（去年10月漲幅回檔修正76.8%價位）才能延續反彈。

歐元兌美元：美國對歐盟徵收20%的關稅非常嚴厲，將嚴重衝擊經濟成長。不過目前市場焦點集中在美國方面。歐元兌美元走升至1.1144，接近2024年8月和9月的高點約1.1200左右後回落，但只要股市持續下跌（以及全球/歐洲股市表現優於美國股市），則歐元兌美元走升趨勢應該不會改變。只有當市場重新關注歐盟區經濟成長和股市疲軟時，這種情況才會發生。目前，預計歐元兌美元將於1.0900至1.1200區間波動。

美元兌瑞士法郎：與日圓一樣，瑞士法郎也受惠於關稅措施公佈後的避險資金流入。只要市場仍關注關稅，瑞士央行對瑞郎的弱勢態度會被抵銷。如果關稅情勢有所改善，預計美元兌瑞士法郎將迅速恢復升勢。美元兌瑞士法郎的多年低點位於0.8400–0.8500區間。預計該區間將成為主要支撐。這應該可以抑制美元兌瑞郎的進一步下跌。星展集團認為，瑞郎近期走升是受關稅變化影響的偶發性走勢，而非反應基本面。

 

美元利率：持續關注短期市場的劇烈反應，市場可能很快就會出現一些舒緩的跡象

隨著市場調適美國宣佈的對等關稅以及中國隨後採取的報復措施，市場緊張情緒升至極高的水準。利率方面，美國10年期公債收益率自1月中旬的高點以來下跌了約80個基點，市場目前預期美國聯準會（Fed）今年將降息四次（而數週前降息預期次數不到兩次）。以目前利率的水準來看，市場已反應經濟衰退的預期。但請注意，這些都是市場情緒驅動的，過去幾年以來，我們也看過市場參與者在悲觀與樂觀情緒之間搖擺不定。即使實體經濟持續穩定發展，10年期公債收益率也有可能出現80至100個基點的波動。

即使市場情緒依然極度疲軟，公債收益率是否正在試圖尋找短期底部。基本面而言，美國經濟目前尚未出現嚴重的問題。上週五公告的就業數據仍然強勁（非農業就業人口新增22.8萬人，優於市場預期的14萬人）。私部門就業狀況良好（新增20.9萬人，市場預期為13.5萬人）。3月失業率上升至4.2%，但這似乎是因參與率提升所帶動的。勞動市場迄今一直保持彈性。事實上，在川普宣佈對等關稅前，美國經濟仍相對穩健。

從技術面角度觀察，部份早期跡象顯示市情情緒已升至極端水準。例如，恐慌指數（VIX）已飆升至45，達到2020年以來的最高水準，這顯示短線市場應不會再過度恐慌，市場可能很快就會出現一些舒緩的跡象。利率部份，上週五盤中，美國10年期公債收益率呈現震盪，最低觸及3.86%，最後收於3.99%。2年期公債收益率也一度跌破3.50%，隨後呈現顯著反彈。

中國採取關稅報復措施後（星展集團認為只有歐洲可能宣佈對美國徵收關稅），公債收益率呈現下滑，也已反應多數負面消息。在美國勞動市場仍然穩健和Fed主席鮑威爾發表謹慎言論（表示今年可能只需要降息一次，並在一定程度上擺脫對暫時性關稅引發通膨的看法）的雙重影響下，短短幾個交易日，市場已反應悲觀情緒。在4月9日實施對等關稅前，若出現更多正面談判訊息或許有助於穩定市場情緒。

 

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