股市：全球股市持續反彈，但風險猶存

美中關稅戰休兵90天提振市場情緒並支撐全球股市表現。上週美國宣佈暫停對中國徵收對等關稅90天，將中國出口至美國產品的進口關稅降從145%下調至30%，市場緊張情緒緩和。中國也將美國進口商品的關稅從125%下調至10%。市場情緒改善帶動全球股市強勁反彈；年初至今（截至5月13日），美國、歐洲、日本、亞洲不含日本等主要股市已回升至解放日前的水準。儘管出現正向發展和市場反彈，但由於美國政策的不確定性，投資者情緒仍然不穩定。美國首次申請失業救濟人數和採購經理人指數等前瞻性宏觀經濟指標也依然疲軟，顯示未來仍可能呈現震盪。

在此背景下，星展集團重申投資組合建構仍應優先考量韌性。多元分散過度擁擠交易。歐洲股市，尤其是國防、醫療保健和公用事業等類股，在長期利多因素和歐元區財政支出增加的帶動下具投資機會。

市場焦點：歐洲公用事業類股 – 具備關鍵防禦特性。在持續的不確定性環境下，歐洲公用事業具核心防禦性特徵。儘管不斷升級的關稅戰和潛在的全球經濟放緩風險，但在基本服務和持續結構性電氣化利多的支持下，電力需求在經濟低迷時期成長具韌性。歐盟電力需求最終在2024年實現了1.4%的正成長，扭轉了2022年至2023年連續兩年下滑（每年約負成長3%）的趨勢。市場預期在2025至2027年期間需求成長率將加速至每年1.5至2.5%，由商業、住宅和運輸業所推動。

歐盟的電網投資是一個新興亮點，由受監管的報酬、關鍵基礎設施的缺乏彈性需求以及政策利多支持。市場預期到2030年，需要投入5,840億歐元來實現再生能源和電氣化電網的現代化，因此電網營運商正在加快投資。年度支出正在激增，2025年的支出將達到540億歐元（年增12%），優先用於跨國互連、離岸風電連接和智慧電網技術。受監管資產基礎（RAB）模式保障，運營商可透過與通膨增加而增加的費率，實現年均5至8%的稅前息前折舊前攤銷前利潤（EBITDA）成長，在市場波動中提供穩定性。

星展集團持續看好歐洲公用事業領域中電網投資和網路運營商的表現，受監管和綜合公用事業企業是首選防禦性次產業。歐洲最大能源分銷網路的運營商提供具有抗衰退能力的收入來源，其中約75%的EBITDA來自穩定的受監管網路業務。綜合公用事業企業正逐步將投資重心轉向電網建設，市場預期2025年約有60%的資本支出將用於相關專案，同時保持大規模的可再生能源資產組合，其中受監管資產增長可望抵消發電利潤率的波動。

固定收益：隨著貿易風險消退，公司債利差趨於穩定

由於美中貿易關係出現＂實質進展＂，市場終於鬆了一口氣，也帶動市場對於貿易議題的調整將更為有序的預期。債券市場的波動也出現轉變，一掃＂解放日（Liberation Day）＂時的走勢。目前美國10年期公債收益率約4.47%，略高於4月初的水準。有趣的是，儘管4月消費者物價指數（CPI）僅月增0.2%，低於市場預期的0.3%，但10年期收益率卻未進一步下滑，這可能與企業在解放日前提前補庫存有關。

隨著貿易風險消退，基於（a）企業為應對貿易不確定性而強化資產負債表，以及（b）淨信用評級提升顯示基本面改善，預期信用利差將像過去兩年一樣保持樂觀。在此環境下，投資人仍可維持槓鈴式存續期間策略，同時佈局2至3年期與7至10年期債券。

 

外匯：現在可以暫時淡化貿易議題嗎？

美元指數（DXY）：DXY反彈可能受限於102.00。5月 12日美中達成貿易休戰90天後，美元兌主要貨幣普遍反彈走升。然而，DXY反彈仍然受限於先前提及的102.00壓力。缺乏持續上漲的動能將令美元多頭感到失望。貿易談判帶來的最大成果，美中互相降低關稅目前已實現，可能削弱繼續支持美元反彈的動能。另一個擔憂是，市場認為美國與其亞洲貿易夥伴之間的貨幣政策討論對美元不利。在此背景下，美元整體走勢目前可能已見頂。若要進一步走強，美國經濟數據需至少維持目前水準，如果不能，就需要從現在開始改善。目前，DXY可能受限於102.00，第一個下方支撐價位約99.00，其次是區間低點約98.00。

美元兌新幣：美元兌新幣若低於1.3200，將保持貶值趨勢。由於市場預期美國和亞洲經濟體之間可能達成貨幣協議，亞洲貨幣兌美元走升。美元兌新幣反彈貶破 1.3100，向下風險仍然存在。美元兌新幣走弱將是一個緩慢的過程，第一個支撐價位約在1.2900。若美元全面走弱，美元兌新幣才有可能進一步下跌至1.2800。

澳幣兌美元於0.6400至0.6450區間盤整，有助於進一步走揚。澳幣目前被視為中國和亞洲的代表貨幣。這是貿易環境保持相對樂觀的表現。市場持續在減弱澳幣空頭部位，目前整體部位實際上處於中性水準。澳洲央行將於5月20日進行利率政策會議，中美貿易休戰後降息的可能性將會降低，進一步對澳幣形成支撐。預期澳幣兌美元在接近0.63附近有撐，並在0.6400附近持續盤整，有利於進一步走揚至0.6600。

 

美元利率：穆迪下調美國信用評等，意外衝擊美國公債市場

穆迪將美國主權信用評等下調至Aa1，在盤後交易時段為美國公債市場帶來意外衝擊。評級被下調的主要原因是對美國債務和財政赤字上升的擔憂。此次降級後，三大評級機構均將美國的評級降至僅比最高評級低一級。債市也反應此消息，10年期公債收益率在交易日早盤攀升至4.49%（從4.4%之下）。值得注意的是，相較2011年標準普爾全球評級首次下調美國評級時的劇烈反應，此次市場反應相對溫和。當時，由於投資人紛紛轉向優質債券避險，美國公債收益率出現下滑。而這次市場反應更為理性，投資者對負面消息的回應是拋售美債。

在貿易戰暫停、經濟數據相對穩健的情況下，本次降評將使市場重新關注美國的財政問題。令人擔憂的是，美國目前在經濟狀況良好時仍維持約2兆美元（占GDP的6-7%）的財政赤字。醫療保險和社會安全支出多年來持續穩步上升，這是眾所周知的風險。最近的變化是，過去幾年美國利率上升的背景下，利息支出激增。存在一個負循環，即更高的利率導致更大的赤字，從而導致投資者要求更高的收益率。川普已向聯準會施加壓力，要求其降息。然而，面對穩健的經濟數據，聯準會並沒有足夠的理由寬鬆政策。另一方面，目前沒有看到足夠的跡象顯示川普將降低開支或減稅。可以肯定的是，截至5月11日，政府效率部門（DOGE）據稱已節省了約1700億美元，而且課徵關稅收入也大幅增加（關稅每年可能帶來額外的2000至3000億美元收入）。綜合起來，這些措施可能足以抵消今年稍後全面延長減稅與就業法（TCJA）的影響（每年可能花費約4000億美元）。

美國正面臨結構性財政問題，而一段時間的相對高利率又使這些問題變得更加嚴重。同時，國際投資者對美國的信心也正在減弱。隨著時間的推移，對美國公債的需求可能會減少，這可能意味著期限溢酬可能會隨著時間的推移而繼續增加。

 

喜歡我們的研究報告，歡迎訂閱星展投資總監各類投資刊物，點此立即訂閱。

下一步，您可以…