股市：財政擔憂導致投資傾向轉趨防禦性

投資人採取防禦性策略。受穆迪下調美國債務評級以及川普的「大而美法案」通過後，市場對美國財政債務的擔憂拖累標普500指數上週下跌2.6%。VIX指數飆漲29%至22.29的高點，風險情緒進一步惡化，較2025年5月16日的17.24大幅上升。VIX指數上漲反映出市場波動性升高和投資者日益謹慎。儘管不確定性上升，但分析師本週基本上維持標普500指數未來獲利預測不變，這代表財政方面的擔憂尚未改變分析師對公司基本面前景展望。

類股表現方面，美國資金流入醫療保健和必需消費品類股依然強勁，上週分別淨流入7.24億美元和5.11億美元。與今年平均每週資金流入相比，分別成長了18.4%和1.8%。相反地，週期性類股則展現出更謹慎的佈局。資金流入金融和非必需消費品類股大幅下降，分別比今年平均每週資金流入減少了95.0%和56.3%。預期市場避險情緒將持續，有利於擁有獲利穩定性和更可預測現金流的防禦性產業表現。

市場焦點：持續投資的重要性。儘管近期市場波動劇烈，投資人仍需記住一個重要教訓：持續投資。以「解放日」關稅引發股市賣壓和隨後的反彈為例，全球多數主要股指目前已反彈回升至4月2日之前的水平。近期股市的修正說明了嘗試「擇時交易」是具有挑戰性的。股市最佳和最差表現日子的緊密集中顯示，如果恐懼促使投資人在市場波動時期退出，他們很可能錯過隨後的反彈行情。在此背景下，建議投資人持續投資股票，採取防禦性策略：

• 歐洲公用事業類股。其不僅是防禦性投資，也是投資組合中收益導向配置的核心標的之一。目前格外具吸引力，因為歐洲正結構性轉向去碳化（decarbonisation）、電氣化（electrification）與能源安全。多數歐洲公用事業公司具備：（i）穩定且受監管的現金流；（ii）具吸引力的股息收益率；（iii）防禦型商業模式；（iv）持續增加對再生能源與能源轉型基礎建設的投入。
• 歐洲必需消費類股。為防禦型投資策略的關鍵；相關公司具備穩定獲利、全球品牌影響力，以及在各種經濟情勢下仍持續存在的需求。不少公司也提供具吸引力且穩定成長的股息，以及強勁的現金轉換能力。許多企業是家喻戶曉的全球品牌，專注於食品飲料、個人護理、家庭用品、健康與衛生相關產品。

固定收益：財政不確定性下，維持槓鈴式存續期間策略佈局優質債

美國長天期公債面臨賣壓，30年期公債收益率上週五收在5.09%，帶動公債收益率上升因素包括眾議院通過川普的支出方案、近期日本政府債券拍賣需求疲弱，以及20年期美國公債拍賣結果不佳（收益率下跌1.2個基點，間接投標數量減少）。債市疲軟已蔓延至10年期公債，收益率迅速逼近5%的週期高點，為信貸利差帶來巨大壓力。在政策方面，可以採取一些措施來抑制長天期利率上揚，例如減少赤字、聯準會調整利率和緊急量化寬鬆，儘管短期內這些措施似乎都不太可能出現。除非市場失靈迫使聯準會出手干預，否則長天期公債仍將承壓，收益率可能進一步上揚。

在此環境下，固定收益投資者應著重於韌性和靈活性。美國債務問題持續發酵，再次預示著收益率曲線將趨於陡峭。星展集團仍然保守看待超長天期債券（大於10年），其並不適合於目前環境，認為應採取槓鈴式存續期間策略，同時配置2至3期年和7至10年期的債券。投資人可以利用利率波動的機會，在美國10年期公債收益率超過4.5%時，佈局7至10年期的投資等級公司債。高品質公司債將成為不確定性環境下的穩定堡壘，因為利差能夠為利率波動提供緩衝。星展集團看好評級為A/BBB的公司債，並選擇性看好BB評級的非投資等級公司債。星展集團認為應＂持續投資＂，投資人最好不要嘗試＂擇時交易＂，而是利用波動性來增加優質標的，藉以多元化投資組合。

 

外匯：全球公債收益率上升和弱勢美元

美元指數（DXY）：DXY仍維持結構性下跌趨勢不變。由於關稅風險淡化，美國4月份採購經理人PMI高於預期，並對美元提供了一些支撐。然而，DXY持續在100以下波動。儘管穆迪的降級評等並非意料之外，但它提醒了持續存在的美國債務問題。隨著眾議院以微弱優勢通過川普的稅收法案，債務擔憂加劇，預計該法案將加劇美國財政狀況惡化。美國雙赤字、通膨預期上升（持續的關稅風險）以及在日本公債收益率飆升之際的需求疲軟，可能會使美國公債收益率保持在高檔。儘管如此，美國公債收益率上揚也不太可能支持美元走強，因其並非由強勁的美國經濟增長前景推動。相反地，財政擔憂和貨幣協定投機行為可能會繼續抑制DXY向上空間約在100.00至101.50，下行風險約在98.00至99.00。

美元兌日圓：美元兌日圓來到140至145區間。由於日本央行持有超過50%的日本政府債券，央行減持日本政府債券的計劃，由於需求疲弱以及供應增加的預期，已將30年期日本公債收益率推高至歷史新高。為防止收益率曲線進一步陡峭化，市場預估日本央行在今年年底前有超過60%的機率升息25個基點。升息預期加上避險需求，支撐了日圓，使其兌美元升至145的第一個壓力價位。然而，否認日美之間的貨幣談判似乎將美元兌日圓的跌勢限制在約142.00附近。此外，近期支撐價位約在140.00至142.00區間。

美元兌瑞郎。美元兌瑞士法郎的回檔於0.8200附近有所支撐。瑞士法郎受到與地緣政治緊張局勢和日益增長的美國財政擔憂相關的避險情緒支撐，這些都加強了「拋售美國資產」的論述。美元兌瑞士法郎在50日均線附近約0.8438已被確認為主要壓力價位。然而，除非市場出現類似4月所見的恐慌，否則考慮到瑞士法郎的估值過高以及瑞士央行偏好較弱的本地貨幣，美元兌瑞郎預計在0.81至0.82區間有所支撐。

 

美元利率：深入探討長期利率維持高檔的因素

10年期美國公債殖利率上揚，貿易戰暫停緩解了市場情緒，儘管對美國財政狀況的擔憂再度浮現。以下將分析影響公債收益率走勢的驅動因素，以確定自3月底（解放日前）以來市場有何變化。首先，對聯準會降息的預期已減弱。當時，市場預期聯準會將降息4.5碼。現在，市場預期為降息4碼。其次，通膨溢酬（2年期和10年期通膨平衡率利差）已下降。隨著川普收斂其極端的關稅立場，短期通膨平衡率已下降，而長期通膨平衡率大致維持不變。儘管如此，由於川普威脅對歐洲祭出更多關稅，短天期利率波動將會較明顯。第三，期間溢酬（定義為2年期/10年期）自此以來已上升約18個基點。由於10年期通膨平衡率幾乎沒有變化，隱含實質殖利率的上升可能代表投資者對美國財政狀況的擔憂日益加劇， 也反映了經濟前景的改善（假設公債收益率上升反映了與美國股市反彈相同的樂觀情緒）。已校準過的聯準會降息幅度，星展集團預計今年將降息50個基點，以及未來可能實施的超寬鬆財政政策，應會支撐美國公債收益率曲線（2年期/10年期、5年期/30年期）在中期進一步陡峭，延續過去兩年觀察到的趨勢。此外，預計在今年夏天調整補充槓桿比率（SLR）（有利於中天期限美國公債）的影響，應該已經很大程度上反映在價格中了。

 

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