資產配置脈動

沃許（Kevin Warsh）獲提名為美國聯準會（Fed）下任主席：美元走升，黃金走弱。川普提名沃許引發市場劇烈波動，上週五美元指數（DXY）上漲0.74%，黃金重挫8.95%。美元強勁走升反應沃許強硬對抗通膨的態度，這可能意味著他將推行支撐美元並進而削弱金價的貨幣政策。更重要的是，市場相信沃許能夠抵禦川普期待積極降息的壓力。

沃許的政策傾向：務實而非意識形態。為了充分理解其中的動態，了解沃許及其政策傾向的背景將大有助益。關鍵觀察包括：（1）沃許以對抗通膨持鷹派立場而聞名。但他的鷹派立場更源自於務實而非意識形態；因此，他鷹派的政策立場可能會有所緩和。（2）沃許認為，Fed已經偏離了其維持物價穩定和最大化就業的核心使命；相反地，Fed應該縮減龐大的資產負債表。（3）Fed應該從數據導向的決策方式轉變為信念導向的政策決策。（4）由於AI帶來的生產力提升，實現強勁成長和低通膨是可能的，保留了未來降息的彈性。

沃許時代：收益率曲線陡峭化。目前仍處於早期階段。但從上述觀察來看，可以合理預期以下情況：

• 沃許認為，AI驅動的生產力提升將帶來強勁的經濟成長和低通膨，支持川普渴望的降息前景。
• 但這並非沒有代價。由於沃許傾向回歸Fed維持通膨和就業穩定的傳統職責，降息可能伴隨著Fed資產負債表的收緊。
• 整體而言，這可能導致收益率曲線陡峭化，因為降息會壓低短天期利率，而資產負債表的緊縮則會推升長天期收益率。

新加坡投資亮點：動盪世界下的避險機會。在目前市場週期中，建構全球股票投資組合的投資人會關注市場的兩大關鍵特徵：（1）評價面具吸引力提供緩衝；（2）經濟與地緣政治穩定性。新加坡股市顯然脫穎而出。事實上，新加坡股市的表現優於全球其他國家股市，且隨著投資人尋求美股以外的多元化投資，並在亞洲尋找投資機會，新加坡股市未來可望保持強勁。星展集團預期以下潛在利多將在今年支撐新加坡股市的表現：（1）監管動能和公司治理改革支撐評價面提升；（2）政府舉措施，例如新加坡金融管理局（MAS）3,000萬新幣價值釋放計劃和新加坡資本市場津貼計劃（GEMS）在內的一系列關鍵舉措，旨在發掘被低估的優質企業。類股部份，星展集團看好金融、交通運輸與航空航天類股以及新加坡不動產投資信託（S-REITs）和半導體類股。

市場焦點

強勁的財報季，但市場表現震盪。美國大型科技企業財報亮眼，但由於投資人情緒緊張，股價卻出現回檔。微軟上季遠優於市場預期，但由於人工智慧（AI）資本支出不斷增加，引發投資人對回報延遲的擔憂，導致股價重挫。Meta則是逆勢走揚，主因受惠於AI帶動的廣告業務成長；特斯拉則因電動車市場放緩而走弱；蘋果則因創紀錄的銷售而表現穩健。此次的拋售主要反映評價面偏高、對成長放緩的擔憂以及對AI貨幣化時間表的疑問。星展集團認為，AI並非泡沫：它正在引發一場生產力革命。然而，在市場對AI的炒作感到疲倦的情況下，相關爭論可能會持續存在。星展集團認為，順應這個趨勢，佈局更廣泛的科技價值鏈；相關產業可望受惠於持續的AI資本支出，且AI適應者也將受惠於生產力的激增。

美國消費者信心創近十年來新低，失業率也居高不下。美國1月消費者信心指數大幅下滑至84.5，為2014年以來最低水準，跌破疫情時期的水準。同時，長期失業率創下四年新高，美國失業者找到新工作的平均時間延長至11週以上。這代表勞動市場動態的轉變，720萬失業人口中有26%積極尋找工作超過六個月。這種惡化的前景令人們呼籲在大而美法官（OBBBA）為消費者提供的1,500億美元和為企業提供的1,350億美元方案之外，再增加額外刺激措施。然而，由於通膨接近3%，且公共債務處於歷史高點，進一步干預面臨限制。美國國會預算辦公室（CBO）預期2026年失業率將升至4.6%，這也顯示儘管財政受限，經濟壓力最終可能迫使政策制定者採取行動。

保險公司步履維艱，但醫療科技蓬勃發展。美國總統川普最近的聯邦醫療保險政策提案，包括限制聯邦醫療保險優惠計畫費率成長和更嚴格的風險評分規則，壓抑美國醫療保險類股表現。然而，醫療保健科技類股受到的影響則較為溫和，主要反映醫保報銷方面受到的影響有限，且成長因素的結構性差異。醫療保健科技持續受惠於強勁的利多因素，包括人口老化、醫療服務日益複雜、AI帶來的生產力提升，以及儘管政策環境動盪，但對醫療創新仍持續的支持。隨著生命科學領域資金削減和藥品定價機制的不確定性逐漸穩定，醫療保健科技的基本面正重新確立其作為防禦性投資組合配置的地位。在此環境下，優先考慮創新者，科技推動者、設備領導者以及擁有強勁資產負債表的數據平台，可以在政策衝擊下保持韌性，又能維持可觀的長期成長潛力。

印尼股市重挫。印尼股市在指數編制業者對當地股票進行最新自由流通量評估後，顯著走弱。該評估強調了對股權結構透明度和其他交易實踐的擔憂，促使該機構呼籲改善。儘管部份指數相關變動的臨時凍結正在生效，但指數編制業者已設定2026年5月為相關改革的截止日。未能實施緩解措施可能導致印尼股市在新興市場指數的權重降低，並可能導致印尼市場地位被重新分類為邊境市場。儘管預期印尼股市在國內因素的帶動下，將在2026年實現東協最強勁的獲利成長，並提供健康的股息收益率，但由於對市場地位可能被降級的擔憂，短期前景仍面臨壓力。

貴金屬動盪的一週。黃金上週創下新高，週四一度升至每盎司5,595美元的高點，隨後因態度偏鷹派的沃許（Kevin Warsh）將接替鮑威爾擔任美國聯準會（Fed）主席的消息而大幅下跌至4,900美元。白銀表現也如出一轍，上漲至每盎司122美元的歷史新高後重挫至84美元。儘管大幅回檔，星展集團認為黃金結構性利多仍然存在，因為貨幣持續貶值的風險、地緣政治不確定性以及投資人對投資組合風險多元化的需求不斷成長。今年以來，黃金和白銀分別上漲約13%和18%。

關鍵問答

問題：投資人是否應該擔心AI泡沫？

CIO觀點：最近輝達（Nvidia）和CoreWeave的交易（一項與加速晶片採購和產能承諾相關的20億美元股權交易），重新引發關於AI領域循環融資的爭論。部份投機性較高的AI企業出現較大跌幅，重新點燃市場對潛在＂AI泡沫＂的擔憂。

然而，星展集團認為整體趨勢是審慎樂觀的。與過去的泡沫不同，目前的AI擴張是以大型科技企業的自由現金流為基礎。需求既充裕又加速。ChatGPT目前擁有約8億個週活躍用戶，約2025年初的兩倍；同時，企業採用也在加速。Gartner預期，到2026年底，40%的商業應用程式將整合任務特定的AI代理，高於2025年的不到5%。這種整合可望在各種領域帶來實質性的生產力提升。

因此，投資人可繼續佈局於AI的進步，但要以基本面和品質為導向：持續看好贏家，那些具有明確貨幣化途徑、切實效率提升和可靠回報的公司。轉型的潛力非常巨大，不容忽視。對價值面紀律保持警惕是明智的，但目前的趨勢顯示的是良性的創新循環，而非脆弱性。

問題：美國聯準會（Fed）和日本央行（BOJ）於1月23日進行利率檢查後，星展集團對美元和美元兌日圓的看法為何？

CIO觀點：美元今年初一度表現良好，但近幾週走勢急轉直下。格陵蘭事件令投資人重新評估美國主導的世界秩序，並將去美元化等結構性、對美元不利的主題重新受到矚目。短期而言，美元兌日圓利率檢查以及川普＂做得很好＂的言論強化了MAGA（讓美國再次偉大）運動偏好弱勢美元並可能積極鼓勵這種趨勢的看法。市場對美元仍感到不安。G10貨幣隱含波動率仍然很高，風險逆轉顯示多年未見的美元看跌情緒。美元走弱壓力可能持續。

至於美元兌日圓，協調一致的利率檢查強調了BOJ希望將日圓限制在160.00至162.00以下，這是先前實際干預發生的區間。除了整體美元走勢外，日圓更重要的驅動因素可能是2月選舉的結果。如果首相高市在政治上變得更強大，她可能會大力推動大規模擴張性財政立場。這將使市場擔心債務可持續性，並迫使美元兌日圓回升到158.00至159.00。另一方面，若她的地位被削弱，美元兌日圓可能會測試149.00至150.00，這是自高市成為首相以來的的低點。

本週關鍵經濟數據

本週市場關注美國就業市場數據；市場普遍預期美國1月非農就業人數將從12月的5萬人增至6.8萬人，而失業率將維持在4.4%。美國1月ISM製造業指數則將從12月的47.9升至48.5。同時，ECB將維持政策利率於2%不變。

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