資產配置脈動

美國政府停擺歷來對市場無影響；就業數據無法公佈才是更大隱憂。市場似乎對美國政府最近的停擺不以為意，星展集團在投資總監觀點（美國政府停擺對風險資產的影響評估）報告中分析。事實上，從歷史數據來看，標普500指數在美國政府停擺後一個月平均上漲2.3%，三個月平均上漲6.8%。債券市場也是如此，美國政府停擺後一個月，全球投資等級（IG）債券平均上漲1.2%，三個月平均上漲1.8%。事實上，所有資產類別，從股票到債券，石油和黃金，在三個月內都呈現上漲。顯然，除了兩黨都在都等待對方先讓步的政治戲碼外，投資者也非常清楚，這類事件通常是短暫的，因為政治家過度表現只會損害他們在明年期中選舉中的前景。政府停擺後股市的表現強化了這種樂觀的看法。相反地，更大的擔憂是缺乏勞動市場數據的公佈，這將不可避免地進一步使美國聯準會（Fed）的決策過程複雜化。

宏觀轉折點一：實體資產與金融資產。在溫和通膨、廣泛的經濟韌性和Fed寬鬆政策的背景下，金髮女孩交易正盛行。雖然水漲船高，但仍需密切關注可能為您的投資組合創造超額回報的新興轉折點。隨著Fed在經濟非衰退環境下開始實施貨幣寬鬆政策，通膨未來將進一步走高，Fed基於其經濟預測也持此觀點。實體資產通常在通膨環境下表現優異。以白銀作為實體資產的替代指標，白銀與標準普爾500指數（金融資產的替代指標）之間的相對表現顯示，投資者的投股部位已達到極端水平，這為尋求投資組合多元化並獲取超額回報的投資者提供了機會。

宏觀轉折點二：新興市場股票與成熟市場股票。從成本效益角度來看，建議透過目前相對於已開發市場股票評價面約折價31%的新興市場股票來參與目前上漲機會。新興市場資產的一個常見批評是缺乏成長。投資人可佈局中國和韓國科技股的增長機會。整體而言，新興市場科技股相對於已開發市場科技股評價面約折價45%。

 

市場焦點

美國製藥業：輝瑞公司與川普＂TrumpRx＂協議帶來清晰度。美國總統川普與輝瑞達成協議，建立了一個針對消費者的＂TrumpRx＂銷售管道，主要用於初級保健藥物，並為醫療補助計畫提供大幅折扣（平均50%，最高可達85%的折扣）。關鍵在於，輝瑞獲得了為期三年的進口藥品關稅豁免，條件是需在美國投資700億美元用於製造。此框架為投資人提供了長期以來對定價和貿易政策所尋求的清晰度。它也限制了針對醫療補助計畫的價格優惠，允許透過提高美國以外地區的價格進行抵銷，並將利潤侵蝕降至最低。星展集團認為，這對製藥類股而言是個利多，它建立了一個可複製的藍圖，減少了監管不確定性，支持了資本配置的確定性，並可能隨著類似交易擴展到同業而推動相關類股評價的上調（rerating）。

回撤基金（Drawdown funds）仍是高價值私有化機會的關鍵途徑。美國藝電公司（Electronic Arts）已同意一項創紀錄的550億美元私有化交易，由沙烏地阿拉伯主權基金（PIF）主導，並與Silver Lake和Affinity Partners合作。該財團將以每股210美元的價格收購藝電，溢價25%，資金來源包括360億美元股權和200億美元債務。重要的是，這突顯了遊戲和電競產業的長期價值，相關類股在串流媒體和全球用戶的推動下，複合年增率約13%。這項交易也反映了企業選擇私有化藉以規避公開市場壓力的普遍趨勢，例如季度財報審查、不斷上升的合規成本以及執行長薪酬限制，進而為創新和長期成長提供彈性。獲得此類私有化機會仍集中於封閉式回撤基金，而非半流動性的模式。

川普對進口家居用品的新關稅可能成為回流製造的催化劑。川普宣布對進口廚櫃和梳妝台徵收50%的關稅，並對軟墊家具徵收30%的關稅，10月1日起生效。此舉以國家安全為由，旨在作為回流製造的催化劑，但可能增加建築商、零售商和消費者的成本。國內生產商可能會獲取市佔率，但下游產業將面臨利潤壓力並導致延遲交貨。高階主管警告，回流製造既非快速也非廉價的過程，設施建設需要多年的準備時間。雖然假期庫存緩衝了短期影響，但長期而言，額外的不確定性預計將推升價格，為住房和裝修產業帶來通膨壓力。

Claude4.5的推出，DeepSeek將API（Application Programming Interface：應用程式介面）成本減半，人工智慧（AI）軍備競賽持續。Anthropic（一家由亞馬遜和Alphabet支持，評價達1,830億美元的新創公司）已推出Claude Sonnet 4.5，被譽為＂世界上最好的編程模型＂；這個模型超越了OpenAI的GPT-5、Gemini和Grok，預示著新創公司之間AI軍備競賽的加劇，旨在開發能夠同時可靠地管理軟體和多個工作步驟的AI能力。OpenAI已宣布計劃投入數兆美元的資本支出藉以加速其商業化努力。此外，中國的DeepSeek則是推出了V3.2-Exp模型，聲稱在訓練和處理更長的文本序列方面效率更佳。新版本預計將API成本降低50%，刺激國內同業新一波演算法的進步。這場技術領導力競賽將繼續帶動半導體、軟體應用、數據和雲端平台等領域的巨額投資和持續性的成長。

高市早苗，安倍經濟學政策的擁護者，將成為日本下任首相。高市已於10月4日獲得執政的自由民主黨（LDP）總裁職位，在決選中以185票對156票擊敗小泉。然而，由於自民黨在石破茂領導下已失去參眾兩院的多數席位，她需要在10月15日的投票中獲得反對黨的支持才能被確認為首相。她對積極財政擴張和安倍經濟學式貨幣寬鬆（主張低利率和持續貨幣刺激）的承諾，預計將加劇市場對財政赤字上升和日本央行（BOJ）利率正常化延遲的擔憂。

關鍵問答

問題：外國資金是否正在回流中國／香港股市？

CIO觀點：儘管地緣政治不確定性持續存在，但中國／香港股市的投資氛圍已發生顯著轉變。2025年第3季，海外公募基金淨流入120億美元，扭轉了2025年上半年資金外流的趨勢，這也證明了許多引人注目的因素。美國聯準會（Fed）正重新進入降息週期，加上美國公債務持續令人擔憂，正在加劇美元結構性疲軟的預期，將資金重新導向新興市場。中國股市相對於成熟市場股市評價面折價約30%，這種持續的價值面差異對精明投資人提供誘人的機會。再加上經濟穩定初步跡象，在建設性的美中關稅談判和中國果斷的＂反內捲＂措施的支撐下已減輕了先前的擔憂。市場也作出了反應，中國股市在2025年第3季上漲了約19%，表現顯著優於全球平均約7.3%的漲幅。

儘管資金呈現淨流入，中國股市在全球投資組合中仍處於低配的情況。星展集團認為，外國資金有足夠的空間進行進一步再配置，並強化中國股市的長期投資論點。

問題：由於Grasberg礦場事故造成的供給限制，您是否看好銅的表現？

CIO觀點：儘管銅市場習慣於突發的供應鏈中斷，但印尼Grasberg礦場事故因其規模和對全球供應的潛在影響而顯得意義重大。此次供給中斷可能導致短期至中期銅價走揚，但若要維持持續看漲的價格走勢，需求面也需要有催化劑。

Grasberg是世界第二大銅礦，僅次於智利Escondida礦場，去年產量為81.5萬噸，佔全球供給的4%。在9月8日發生事故後，所有採礦活動已暫停，礦場營運商Freeport McMoRan估計該礦場將於2027年才能恢復全面營運能力。根據初步評估，Benchmark Mineral Intelligence的分析師預測2026年全球市場將短缺40萬噸，高於原本預估的7.2萬噸。

雖然供給面有利銅價，但需求面則喜憂參半。銅可能受惠於人工智慧（AI）和AI帶動的電力消耗中看到強勁的結構性需求，然而這將被再生能源消耗減弱（由於美國能源政策轉向原油和天然氣）以及中國不動產和固定資產投資疲軟所抵消。

本週關鍵經濟數據

10月7日

美國8月貿易餘額

10月9日

聯邦公開市場委員會（FOMC）會議紀錄

美國政府持續停擺已影響經濟數據的公佈，其中最重要的是原定於上週五公布的關鍵勞動市場數據（非農就業變動人數和失業率）。由於Fed現在缺乏這些關鍵輸入數據來做出10月的政策決定，市場焦點已轉向替代數據。這包括上週的ADP就業數據；9月就業人數急劇減少3.2萬人（市場預期：增加5.1萬人），顯示勞動市場持續疲軟。觀察即將公布的FOMC會議紀錄，藉以獲得更多關於Fed降息預測的方向。同時，美國8月貿易逆差預計將從7月的780億美元降至610億美元。

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