股票策略

南韓股市：成長、改革與韌性

技術性回檔，重新佈局的機會。南韓股市在11月3日創下新高，2025年以來上漲幅度高達76%，在全球股市中表現最為強勁。這樣優異的表現歸因於政治不確定性降低、新政府的結構性改革以及外資重新流入。然而，11月因美國聯準會（Fed）立場偏鷹和對科技類股評價面過高的擔憂引發拋售，導致大量外資流出。星展集團認為，此次韓股修正為戰術性調整，並非基本面惡化的跡象。此外，這也有助於市場重新調整預期，消除泡沫化部位，並為看好南韓成長題材的投資人創造重新佈局的機會。

強勁的企業獲利與具吸引力的評價面支撐成長。2026年韓股的獲利成長預期已從8月的17%顯著上調至40%，大幅高於亞洲其他市場。儘管科技類股在全球人工智慧（AI）週期的帶動下主導了此次上調，但其他類股也出現獲利改善的情況。這主要歸因於美國關稅的降低（從25%降至15%）以及良好的2026年GDP成長前景。2026年南韓GDP成長率可望恢復到約2%的正常水準，高於2025年約1%的低點，這將由強勁的國內需求和出口復甦所帶動。個人消費已在2025年下半年開始復甦，主要受惠於更寬鬆的財政和貨幣政策以及政治不確定性緩解。儘管2025年以來表現強勁，但以2026年本益比約9.8倍計算，市場評價面仍具吸引力，是亞洲不含日本（AxJ）股市當中最低的市場。

加速公司治理改革。官方對提升公司治理的承諾仍然是評價面提升（re-rating）的關鍵催化劑。商業法前兩項修正案已獲得通過，大部分措施預計將在2026年下半年實施。第三項修正案，強制註銷庫藏股，目標於2025年底前通過。星展集團預期這些改革將在2026年加速推進，並提升南韓的股東權益報酬率（ROE）和股價淨值比（P/B）。

此外，官方將於2026年對股息支付率達40%或更高，或配發率為25%且股息較前幾年增加10%或更多的公司實施單獨的較低股息所得稅。獲利穩定且股息具吸引力的公司可望受惠這些政策，尤其是銀行和通訊服務等以股息為中心的類股。

韓圜貶值壓力可望在2026年緩解，近期疲軟值得關注。儘管近期韓圜表現疲軟 – 主要因與海外股票購買相關的居民資金外流 – 值得關注；但星展集團預期2026年韓圜的貶值壓力可望逐漸舒解。新的美韓貿易協議內容包括南韓未來十年將向美國投資3,500億美元（其中2,000億美元為直接投資，每年約200億美元）。考慮到2024年經批准對美國的直接投資為220億美元，資本外流似乎可控。此外，預期的Fed降息、更窄的南韓公債與美國公債利差、國內經濟復甦前景以及穩健的經常帳水準，將共同支撐韓圜在2026年的表現。為降低海外投資過度帶來的金融穩定風險，新規定將要求南韓散戶投資人在投資某些海外上市的槓桿產品前，必須完成強制性培訓和模擬交易，此規定將於12月15日生效。

在此背景下，星展集團看好受惠於結構性改革且獲利成長強勁的類股，以及正在加速公司治理改革的公司。以下概述關鍵的結構性類股：

科技：南韓半導體產業是DRAM、NAND和對AI數據中心至關重要的高頻寬記憶體（HBM）領域的全球領導業者，正進入一個優越的AI週期。儘管市場對AI評價面過高有所擔憂，但預期2026年科技類股獲利年增率將高達65%的驚人成長，這主要受惠於AI相關需求的激增和記憶體價格的顯著上揚。由於無法滿足的需求，記憶體晶片長期供給不足已推升DRAM價格，且預期漲勢將延續至2026年。儘管美國關稅持續存在，對美國的半導體出口依然強勁，凸顯了該產業在全球科技版圖中的關鍵地位。

工業：國防和造船業強勁表現，工業類股2025年表現亮麗。儘管目前評價面較五年均值高一個標準差，但考量其全球競爭力和強勁的獲利基本面，星展集團認為工業類股評價面合理。

• 國防：作為擁有先進技術能力的領先出口國之一，南韓國防企業在歐洲多年重新武裝週期中處於有利地位，因為歐洲短期內擴大生產的能力有限。此外，為回應川普的要求，南韓會盡快將國防開支從目前佔GDP的2.3%提高到3.5%。儘管2025年以來表現出色，但南韓國防企業2026年的PEG（本益成長比）仍顯著低於美國和歐洲，主要受惠於強勁的獲利成長和具吸引力的評價面。而且，南韓國防企業與中東和拉丁美洲的潛在交易可能成為相關類股的另一個驅動力。
• 造船和EPC：南韓的造船業和電力、能源與建設（EPC）企業可望受惠於美國對國內造船業和核電廠的重新重視。美國將對海事產業進行大規模現代化和創新，這是為了戰略性地從中國主導地位中奪回市佔率。同時，美國核電產業（特別是小型模組化反應爐：SMRs）因應AI不斷成長的電力需求以及確保供應鏈脫離俄羅斯和中國的必要性，預計將加速成長。由於南韓工業相關企業卓越的能力和技術專長，與美國及其他成熟市場國家的戰略合作和交易可能顯著提振相關類股，且具吸引力的投資機會。

韓股在AxJ股市日益增強的影響力。韓股在AxJ股市指數的權重已從8月11日的7%顯著成長至14.5%。全球領先的半導體企業三星電子和SK海力士也是指數中前十大股票，權重達6%。憑藉強勁的獲利前景、具吸引力的評價面、支持性的國內政策以及在全球AI週期和其他結構性成長主題中的定位，韓股可望進一步走升。這些優勢強化了星展集團對南韓成長情勢的信心，並堅定了看好AxJ股市的觀點。

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