油價已反映部分樂觀預期，本週稍早布蘭特原油價格一度短暫跌破每桶100美元。沙烏地阿拉伯東西向油管的重啟是關鍵因素，再加上川普提到在紐約聯合國大會場邊與伊朗官員進行了「非常好」的會晤（儘管幾小時前他才剛發出「消滅」伊朗的威脅）。媒體報導，伊朗已釋出意願，若美國能緩解軍事壓力並解除對伊朗港口的封鎖，伊朗願意在七天內重新開放荷姆茲海峽，並已透過斡旋者提案。但星展集團認為，場外交易市場可能低估了當中的風險。現貨價格（布蘭特原油現貨、杜拜原油和穆爾班原油）目前相對於近月布蘭特原油期貨皆呈現顯著溢價；柴油裂解價差（diesel cracks）仍接近紀錄高點，且超大型油輪（VLCC）的運費每日持續創下新高。這並不代表結構性危機已經過去。事實上，在撰寫此報告時，布蘭特原油已回升至每桶102美元附近。

油管全面恢復運作可能還需數週。在關鍵的更新中，沙烏地阿美公司的東西向油管（日產700萬桶）9月遭到無人機襲擊停擺10天後，已恢復抽油，但運行率仍低。目前尚不清楚東西向油管何時能夠全面恢復，但估計需要1至2個月。紅海延布港（Yanbu）的出口量可能緩慢恢復，但將遠低於原本日均500至600萬桶的水準。因此，雖然這是供給端的正面消息，但並未從根本上解決近期的實體供應緊縮問題。與此同時，沙烏地阿拉伯一直透過船對船轉運方式，在阿曼灣裝載的原油供應亞洲買家；但供給量偏低，約日均250至300萬桶，且歐洲買家仍被排除在外。此外，沙烏地阿美公司也已暫停對印度煉油廠的合約原油供應，這增加了替代來源的需求與採購成本。由於杜拜原油與穆爾班原油皆對布蘭特原油呈現溢價，加上波斯灣至亞洲航線的運費飆漲，印度煉油廠的實際採購成本遠高於布蘭特原油標題價格所顯示的情況。

更廣泛的能源類產品並未隨油價走弱。美國柴油裂解價差接近每桶100美元的紀錄高點，美國柴油零售均價亦來到每加侖6.5美元的歷史高點。道達爾能源（TotalEnergies）最近將超大型油輪「科威特繁榮號」的航次費率定為創紀錄的7,500萬美元，這意味著每桶38美元的運費，而正常情況下僅每桶2至5美元。這代表運費與高額的官方售價正在侵蝕亞洲煉油廠9月的煉油毛利，即使在柴油/氣油價差創紀錄的情況下也是如此。與此同時，現貨液化天然氣（LNG）價格徘徊在每百萬英制熱量單位（mmbtu）27美元附近，已超過戰前水準的兩倍。隨著歐洲天然氣庫存降至5年來的低點，且冬季旺季即將到來，這意味著未來的痛苦可能加劇。大西洋盆地的實體原油基準布蘭特原油現貨以及東方的杜拜與穆爾班原油，目前相對於近月布蘭特原油期貨均呈現溢價。目前原油期貨與其他能源產品價格中表現有所不同；至於這究竟是正確的訊號還是錯誤的訊號，尚有待觀察。

柴油價差是否已觸頂？雖然近期美伊緊張情勢降溫，油價有回歸常態的空間，但柴油裂解價差的情況則截然不同。全球煉油廠皆在高產能利用率下運作，餾分油庫存處於低檔，國際能源署（IEA）估計，2026年第2季永久性關閉與戰爭損害已使全球煉油日均產量減少了約450萬桶。柴油裂解價差並非取決於原油走勢；且考慮到俄羅斯煉油廠持續遭受無人機襲擊（俄羅斯傳統上是歐洲的主要供應國），星展集團預期柴油裂解價差短期內難以出現均值回歸。隨著時序邁向北半球的取暖季節，且俄烏危機持續存在，裂解價差可能會持續在區間波動，並在一段時間內遠高於歷史水準。

原油價格展望部份，星展集團目前的基本情境假設依然有效。只要沙烏地阿拉伯的油管未達到全產能運作且流量持續低迷，實體原油價格將在每桶100至120美元區間震盪，並相對於布蘭特原油期貨保留顯著的溢價；同時，假設波斯灣近期衝突升級有所平息，布蘭特原油近期將維持在每桶90至100美元的區間震盪。然而，任何對實體能源基礎設施的進一步打擊都將再度扭轉市場情緒，因此局勢依然脆弱，地緣政治風險溢價將穩固地反映在油價。

密切關注庫存下降與中國進口回升的趨勢。IEA的9月報告顯示，全球觀測庫存在8月就減少了9,500萬桶，累計自2月以來減少了5.07億桶，平均每日減少280萬桶，而8月單月日均量減少約310萬桶。市場原本的庫存緩衝正在縮小。美國戰略石油儲備（SPR）處於40多年來的低點，且部分剩餘儲備甚至可能難以提取。歐洲國家已經要求進行新一輪協調一致的緊急SPR釋放，但這些儲備從何而來？由於缺席進口市場，中國迄今一直在支撐較低的油價。中國在戰爭爆發時擁有約14億桶庫存，並將6月的進口量削減至十年低點的每日約720萬桶，轉而由庫存滿足國內需求。然而，進口量在過去兩個月已出現反彈，8月達每日900萬桶，儘管仍比正常水平低約20至25%。過去七個月，由於身為全球最大進口國的中國採取旁觀態度，油價得以憑藉原油庫存維持理性，但目前這兩項緩衝皆已縮小。這是一個看漲的市場格局，且獨立於戰爭何時及如何結束，令油價預期將持續升高，並延續至 2027年。

美伊衝突再度升級後油價情境分析

星展集團2026年至2027年每季平均油價預估

資料來源：星展集團　2026年9月3日

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