資產配置脈動

藉由美國和北亞科技股，掌握「局勢降溫行情」。就像2025年4月「解放日」關稅戰開打一樣，目前伊朗與美國的危機註定會以更可控、更協商的方式結束，因為雙方重啟軍事行動的意願似乎不高。很明顯的是，到目前為此，這場危機沒有贏家。伊朗基礎設施遭受嚴重破壞，而荷姆茲海峽的封鎖導致油價飆升，加劇通膨壓力。美國和伊朗目前正在談判永久停火，以色列也已同意與黎巴嫩真主黨停火。

儘管美國與伊朗的談判持續僵持，星展集團認為最終達成解決方案的可能性很高，這對風險情緒是正面的。從類股角度來看，自停火宣布以來，科技相關類股（包括科技、通訊服務和非必需消費）漲幅最大；在企業財測強勁的情況下，星展集團預期相關領域可望有進一步走升的動能。投資人可佈局美國和北亞的科技類股，藉以掌握這波「局勢降溫行情」。

原油情勢：即使危機獲得解決，高油價仍是壓力。儘管停火談判正在進行，危機也可能結束，但由於供應鏈中斷和保險相關的不確定性將導致實體供應短缺（即使海峽重新開放），預期今年能源價格仍將處於相對高檔。事實上，目前期貨價格（反映戰爭結束可能性增加）與現貨價格（反映目前短缺）之間呈現脫鉤。若供給限制持續，期貨價格終將上漲並追趕實體價格。星展集團預期2026年布蘭特原油均價為每桶80至85美元，明年則是65至70美元。

在此情境下，星展集團重申看好能源密集度較低的類股，藉以避免在危機後能源成本持續處於高檔可能造成的獲利壓縮。

市場焦點

地緣政治劇變導致荷姆茲海峽再次關閉。為了因應伊朗關閉荷姆茲海峽，美國海軍於4月15日對伊朗港口實施全面封鎖，中斷了佔伊朗每年1,097億美元海運貿易額約90%的海運貿易。儘管伊朗於4月17日短暫重新開放海峽，提振風險資產並壓低油價，但4月18日再次宣布關閉，稱此舉是為了回應美國持續的封鎖。該海峽承載著全球約20%的原油和液化天然氣供應，出現混亂的海運狀況，一些油輪加速駛離，部份則在途中折返，並有媒體報導伊朗革命衛隊船隻在阿曼附近向油輪開火，但是到目前為止沒有人員傷亡報告。目前尚不清楚市場將如何反應外交遏制和最終的解決方案。同時，美國繼續表示，談判「非常接近」達成，而為期兩週的停火協議日益脆弱，目前只剩下四天。

人工智慧（AI）：駕馭能源與運算瓶頸以及不斷演變的價值面。AI領域正在迅速發展，OpenAI高達8,520億美元的評價面臨投資人日益嚴格的審查，因為相關產業正從投機性的模型建構轉向變現效率，同時來自Anthropic等競爭對手的競爭日益激烈。關鍵是，運算擴展性日益受到電網供電能力的限制，使能源從營運成本轉變為戰略投入。儘管近期價值面面臨重新評估，星展集團仍對AI的結構性發展軌跡持建設性觀點，主要受惠於企業採用率的提升、長期資本支出承諾以及主權AI的發展。投資人應透過AI價值鏈中的上游半導體、垂直整合型公司和基礎設施推動者（包括受惠於數據中心需求激增的公用事業/能源公司）保持多元化曝險。多元化投資於亞洲/中國科技龍頭也能透過較低的能源成本和政策支持的核能/再生能源擴張獲得競爭優勢。

太空：不可或缺的制高點。太空產業正進入整合時代，交易量激增。近期里程碑包括亞馬遜收購Globalstar，這是為了與蘋果公司一同主導直接設備通訊（D2D）市場的戰術舉措，以及空中巴士和Leonardo-Thales的大規模合併，旨在創建一個可與SpaceX抗衡的歐洲巨頭。地緣政治衝突一直是這一轉變的終極催化劑，因為現代戰爭教會各國「制高點」不再是可有可無的。各國正在從實驗性試點轉向主權太空戰略，從歐洲數十億美元的國防推動到美國的「美國金色穹頂計畫」。星展集團仍然看好相關產業，因為它正從「可有可無」轉變為國家安全的關鍵公用事業，成為主權國家和投資組合不可或缺的一部分。

美國銀行業獲利強勁。美國主要銀行在2026年第1季交出了穩健的財報，花旗銀行和摩根士丹利的淨利分別年增42%和30%。市場波動支撐強勁的股票交易收入，因為伊朗衝突促使投資組合轉向更具防禦性的類股，使交易相關業務受惠。投資銀行業務也顯著改善，高盛和摩根大通的營收分別年增68%和38%。此外，資本回報是關鍵的正面因素，美國主要銀行在穩健的獲利能力和更寬鬆的監管環境支持下，執行了創紀錄的330億美元庫藏股。星展集團對金融業保持建設性看法，特別是大型銀行，因為它們可望受惠於監管放鬆，且相較其他類股，對高能源價格的敏感度較低。

國際貨幣基金組織（IMF）警告停滯性通膨風險上升。IMF最新的《世界經濟展望》警告全球能源衝擊導致停滯性通膨風險上升，並透過經濟成長和通膨情境闡述展望。在「參考」情境（中東衝突短期內結束）下，2026年全球經濟成長率預測已從衝突前的3.4%下調至3.1%，而整體通膨預測則從3.9%上調至4.4%。IMF首席經濟學家警告稱，「不利」情境的可能性日益增加：更大且更持久的油價飆升（2026年每桶100美元；2027年75美元）將使2026年經濟成長率降至2.5%，並將通膨推升至5.4%。在「嚴重」情境（對區域能源基礎設施造成更大損害，2026年110美元；2027年125美元）下，2026年至2027年的經濟成長率可能降至約2.0%，通膨升至約6.0%。新加坡金融管理局（MAS）於4月14日略微上調新幣名目有效匯率（SGD NEER）政策區間斜率，藉以遏制不斷上升的輸入型通膨，並錨定通膨預期，使新加坡成為亞洲第一個採取有節制緊縮政策的國家。

關鍵問答

問題：1970年代式停滯性通膨發生的可能性有多大？若發生，投資組合應如何配置？

CIO觀點：目前的情況確實與1970至1980年代的停滯性通膨有相似之處 – 供給側原油衝擊、同時出現的通膨和成長風險，以及美國聯準會（Fed）對於利率政策走向的衝突意見。然而，也存在關鍵差異：1）美國現在是能源淨出口國（限制了通膨上揚風險）；2）通膨起始點低於1970年代；3）美國經濟的能源密集度自1970年代以來也顯著降低（降低了高油價對總體經濟的影響）。儘管如此，星展集團認為雖然未來通膨將更高，成長將趨緩，但預期不會看到1970年代停滯性通膨重演，特別是如果美伊戰爭證明是偶發事件而非持續多年的戰事。

在通膨偏向走升的情況下，投資人應持續投資，避免以現金避險，因為現金的購買力極易受通膨侵蝕。投資人可以考慮佈局於具有稀缺性特點的資產，可望獲得部份通膨保護；實體硬資產，包括不動產、基礎設施、黃金和稀土等都是例子。能源和原物料領域的特定股票也可望受惠於較高的通膨。固定收益部份，美國抗通膨債券（TIPS）在物價上漲的環境可望有不錯的表現。

問題：黃金現在是否作為風險資產？

CIO觀點：美伊戰爭開始以來，黃金的表現更像是風險資產而非避險資產，隨著債市和股市同步波動。原因有二；首先，金價在2024年和2025年漲幅已大，現在已成為一個較為擁擠的交易。在此期間，散戶和投機性投資人對黃金市場的參與度也顯著增加。其次，伊朗戰爭實質性地影響了通膨前景，並減弱了進一步貨幣寬鬆的預期，這對黃金作為避險資產的吸引力產生負面影響。整體而言，這兩個因素導致黃金近期較像是一種風險資產。

然而，長期而言，星展集團預期黃金將恢復避險特性，因為長期結構性利多因素依然存在。然而，發生的時間點，很大程度上取決於美伊戰爭的發展。若未來數週看到快速解決，市場可能預期衝突對通膨和成長影響正常化，黃金可望回升，成為去美元化和貨幣價值貶值的選擇。反之，曠日持久的衝突將增加停滯性通膨的風險，並降低各國央行降息的能力。這種情況可能會使黃金繼續被視為風險資產。

問題：美伊停火後美元將何去何從？

CIO觀點：美元近期的走勢很大程度上取決於美伊停火的發展。在3月，當美伊衝突惡化時，星展集團曾預期美元會在高能源價格和避險買盤的支撐下保持強勢。然而，為期兩週的停火可能成為衝突的轉折點。儘管最新的和平談判破裂，但市場堅信地緣政治風險將會逐漸消退。這引發了美元前景的逆轉。星展集團預期美元可能面臨貶值壓力，美元指數（DXY）可能測試96.50附近的低點。

然而，需留意市場目前仍在很大程度上受到情緒改善的影響，而不是完全回到衝突前結構性美元利空主題。大多數這些主題，例如美元貶值和去美元化，仍將發揮作用。不過，需留意美國特殊性可能回歸。這個美元利多因素是否會大規模回歸，取決於較高的能源價格將對歐元區和日本經濟造成多大的打擊。中期而言，星展集團維持對美元溫和走弱的觀點。

本週關鍵經濟數據

本週，中國人民銀行將維持1年期LPR於3.00%不變。中國經濟成長在2026年第1季年增率加速至5.0%，高於2025年第4季的4.5%。儘管外部需求持續支撐工業活動，但國內動能仍不均衡。同時，物價情勢改善降低近期寬鬆政策的急迫性，儘管較高的能源成本和供應鏈中斷構成風險。由於沒有明確的急劇放緩跡象，且信貸需求尚未顯著復甦，政策制定者可能會繼續採取有針對性的寬鬆政策，而非轉向全面降息。因此，星展集團將2026年的寬鬆預期從原本1年期LPR降息20個基點的預期，修正為10個基點，反映更為審慎的政策前景。

同時，本週也將公布新加坡和日本的CPI。星展集團預期新加坡3月的核心和整體通膨年增率將分別上升至1.6%和1.8%，高於2月的1.4%和1.2%，主要反映全球原油、精煉石油和天然氣價格飆升導致進口能源價格壓力的加劇。日本部份，星展集團預計3月CPI年增率將持穩於1.3%，因為全球能源價格上漲的影響可能被政府補貼計畫所抵消。

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