評估通貨膨脹 - 股市和信貸策略


重點摘要
投資總監辦公室04 Jun 2021
  • 積極的財政政策和寬鬆的貨幣政策下,供應短缺和強勁需求的情勢終究引發全球通膨上揚壓力。對通膨前景的看法仍然分岐;儘管殖利率上升,但聯準會認為近期通膨上升是暫時性的
  • 星展認為,如果就業和通膨數據繼續上升,情況可能會發生變化,投資人應留意此可能性,並做準備。分析聯準會過去升息循環發現,美國公債殖利率上升並不會引發股市修正;儘管殖利率持續上升,但美國股市仍可能繼續上漲
  • 從淨息差和貸款增長的角度來看,經濟強勁成長和公債殖利率上升對全球金融業有利
  • 雖然通膨普遍不利債券,但投資人不宜過度低估債券投資價值,因為它仍能以較低的波動度提供穩定收益來源
  • 信貸市場產業贏家包括(a)能源相關信貸,(b)全球鋼鐵和鐵礦砂信貸,(c)金融產業,以及價值面尚未過高的亞洲信貸
圖片來源:法新社照片


評估通貨膨脹 - 股市和信貸策略

大宗商品價格飆漲和通膨預期上升重燃投資人對縮減量化寬鬆(QE)措施的擔憂。是否減碼QE可能是近期金融市場面臨最緊迫的問題,並且有充分的理由。積極的財政政策和寬鬆的貨幣政策下,供應短缺和強勁需求的情勢終究引發全球通膨上揚壓力。美國10 年期通膨損益平衡率已上升至 2.5%,這是由於大宗商品價格普遍上漲,包括能源、貴金屬和農業商品。

可以肯定的是,市場對通膨前景的看法仍然分岐。雖然債券市場反應未來殖利率將持續上揚,但聯準會仍然樂觀。聯準會主席鮑威爾表示,距離收回超寬鬆貨幣政策還有“很長的路要走”,委員會已承諾允許通膨暫時高於 2%。

儘管聯準會堅持保持寬鬆政策的立場,但星展認為,如果就業和通膨數據繼續上升,情況將發生變化。

比較現在與2013評估減碼QE規模的相關談話。比較現階段與2013年5月緊縮恐慌當時經濟狀況,考量因素為(a)ISM 製造業指數,(b)失業率,(c)通膨預期,(d)美國核心通膨率。

分析顯示,目前的經濟狀況與 2013年的“緊縮恐慌”前的狀況非常相似。由於聯準會主席鮑威爾表示將在“升息之前”結束實施量化寬鬆政策,因此星展認為,如果通膨預期接近3%大關,則不能排除聯準會縮減購債規模的可能性,投資組合配置者應謹慎因應這種情況。

評估通貨膨脹(1):股市

縮緊,但不應恐慌。聯準會在經濟復甦的背景下縮減購債規模對股市並非不利,因為股市可望受企業獲利上升的支持。聯準會於2013年至2018 年期間利率正常化過程就是一個很好的例子。對股市表現的分析強調了以下要點:

美國公債殖利率上升並未導致股市轉為空頭走勢。儘管公債殖利率持續上揚,但美股仍然呈現上漲。
公債殖利率在聯準會升息之前會持續上升,因反應升息預期。股市在升息循環中仍然走揚。

全球金融產業 - 受惠於利率上揚的環境。經濟強勁復甦和債券殖利率上揚對銀行業的獲利前景是正面的:

1)銀行通常支付短期利率,並用放貸於長天期的貸款。因此,殖利率曲線趨於陡峭有利銀行淨息差的改善(NIM:Net Interest Margins;圖2)。

2)經濟活動上升轉化為更強勁的貸款成長。

評估通貨膨脹(2):信貸市場

由於擔心未來固定票息現金流將受到通膨所侵蝕,部份債券價格通常會因通膨預期上升而受到壓抑。然而,這並不意味投資人需要避開所有固定收益,畢竟,投資人仍然有創造收益且保護本金的需求,同時具備相對較低波動度的特性。

星展集團的分析顯示,殖利率上揚未必不利信貸市場。特別是利率上揚的因素是基於經濟呈現健康成長的環境下,將有利風險性資產的表現;此外,這將支撐信貸利差縮小,信貸市場通常也會有不錯的表現。

儘管如此,在這樣的環境下,星展集團仍然認為存續期間低於五年,評級為BBB和BB等級的信貸是甜蜜點。BBB是投資等級(IG)對利率風險較不敏感的部份,BB則是高收益債(HY)評級最高的等級。

今年以來,受惠於經濟復甦,信貸利差縮小,HY表現優於IG。

評估主要受惠產業。在經濟復甦、商品價走升以及殖利率曲線趨於陡峭的環境下,星展集團認為受惠的產業包含:

能源相關信貸 – 較高的油價往往會促使相關產業的信貸利差壓縮(圖3);

全球鋼鐵和鐵礦砂信貸 - 更多的基礎建設投資和資本支出,帶動強勁的需求;

金融產業 - 即歐洲銀行額外一級資本債( AT1 s),可望受惠於殖利率曲線趨於陡峭。

星展集團仍然看好亞洲信貸將受惠於價值面並未過高,特別是中國房地產業、亞洲博弈和印尼準主權債。 

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