美元利率：聯準會妥協的影響

如果美國聯準會（Fed）獨立性受到損害，利率走勢可能有以下的發展。若Fed理事庫克（Lisa Cook）被解職，川普很可能獲得對Fed理事會的實際控制權，進而控制地區聯邦儲備銀行主席的任命。屆時，利率將可能呈現非常鴿派的傾向。以下為情境分析：

1. 降息步伐可能從2026年3月起加速。更多降息舉措可能在2026年第2季和第3季進行。每次會議降息25個基點，甚至大幅降息（50個基點）。

1. 實質利率相對於通膨率將處於較低水準。提高關稅將對通膨產生一定程度的傳導作用，但這需要一段時間才會顯現。目前的實質聯邦基金利率接近2%；該利率可能會降至零，甚至略微為負值，而這段低利率時期很可能持續到川普任期結束。

1. 通膨損益平衡率將上升。過低的利率可能導致經濟有過熱的風險，預期損益平衡曲線將上移。5年期通膨損益平衡率可能會朝向2.7%。

1. 期限溢酬也可能上升，因預期低利率環境下經濟成長增強。

1. 隨著投資人消化更多不確定性，隱含利率波動率可能上升。

1. 對美國公債收益率曲線的最初反應可能是牛市/扭轉陡峭化。

1. 如果長天期收益率没有走低，可以考慮對長天期利率進行更直接的控制。利息成本和再融資考慮因素應成為首要考慮因素。較低的短期收益率將導致傾向發行短期公債。更極端的收益率控制曲線/量化寬鬆政策可能會壓低長天期收益率，使政府能夠以較低的利率進行更長期的融資。

經濟可望獲得正向動能。若這種情況發生在經濟復甦時期，過熱風險可能會成為利率方面的主要問題。這將進一步體現財政主導地位的概念，以及川普多麼渴望迫使長期利率下降。風險情緒可能在一段時間內非常樂觀，進而形成一個“大而美”的泡沫，並導致美元長期疲軟。

成熟市場利率：2025年第4季值得關注的兩大焦點

美國聯準會（Fed）利率政策的轉向將是成熟市場利率最大的轉變。今年前8個月，儘管美國經濟數據普遍穩健，Fed仍維持政策利率不變。同時，G10（日本除外）大部分國家已經降息。然而，隨著新增非農就業數據下修，即使關稅不斷上調，對勞動市場的擔憂也超過了通膨擔憂，Fed主席鮑威爾現在更加關注成長風險。此外，川普的陰影以及對Fed獨立性的疑慮意味著投資人必須考慮利率大幅下降、通膨預期上升以及在其他條件相同的情況下，隨著過熱風險再次出現，收益率曲線可能變得更陡峭的風險。若川普成功推動Fed將利率降至遠低於合理水準，所有這些可能只是最初的影響。此外，星展集團認為投資人目前將把美國的財政困境擔憂放在一邊，對每年可能帶來的4,000億至6,000億美元左右的關稅收入持懷疑態度。Fed的寬鬆政策可能使2年期/10年期公債收益率曲線更加陡峭，隨後由於財政擔憂的延遲，10年/30年期公債收益率曲線可能會有所收窄。

同時，歐洲央行（ECB）也可能處於政策轉變之際。ECB本週期已將利率調降200個基點，實際存款政策利率已接近零。鑑於貨幣政策已屬於中性（即便不算寬鬆），且經濟活動整體穩定，進一步寬鬆的理由似乎較弱。值得注意的是，ECB總裁拉加德的言論愈發強硬，幾位關鍵官員為進一步降息設定了較高的門檻。此外，投資者仍在努力尋找歐洲債券的合適收益率。法國和英國的財政政策風險上升，儘管短期波動性增加，但很可能對整個歐洲債券收益率造成壓力。歐元利率應該會開始出現上行壓力。

通膨擔憂在日本可以說是最嚴重的。消費者物價指數（CPI）年增率一直處於約3%，日本央行（BOJ）總裁植田和男也表達了對勞動成本上升的擔憂。日本10年期通膨平衡率一直徘徊在1.5%左右，顯示通膨可能已經更加根深蒂固。這應該會為BOJ繼續升息帶來更多信心。話雖如此，星展集團懷疑，隨著債券發行更多地轉向短期債券，以及日本央行更加關注物價穩定，40年期公債收益率是否可能觸頂。

接近年底，Fed和ECB的政策重心轉移將是值得關注的兩大焦點。隨著ECB政策轉向中立，BOJ維持強硬立場，美國公債的表現可能優於歐洲公債和日本公債。

美元利率：星展集團下調長天期美國公債收益率預測，反映目前財政擔憂減弱的趨勢。同時也下調短天期收益率預測，反映Fed可能採取妥協措施的可能性。

新加坡幣利率：在一系列新幣隔夜利率（SORA）定價之後，星展集團已小幅下調新幣利率預測。Fed可能採取妥協措施的風險也會在較長時間內對新幣利率造成壓力。

日圓利率：星展集團上調了日圓收益率預測，注意到植田和男承認薪資上漲，這與星展集團認為日本通膨可能持續存在黏性的觀點相符。

港幣利率：星展集團上調港幣利率預測。在香港金管局干預下，總結餘已回升至540億港幣。

亞洲利率：在持續寬鬆的政策背景下，星展集團下調泰銖和印尼盾利率。預計中國和韓國的公債收益率曲線將因財政刺激措施而趨陡。隨著近期外匯市場波動，也上調印度盧比利率。

下一步，您可以…